粤开：大势研判——再融资释放利好 逆周期持续发力

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粤开：大势研判——再融资释放利好 逆周期持续发力:再融资新规落地对资本市场的影响　　（一）再融资新规出台，发行条件放松　　2月14日，再融资新规落地，新规主要从以下四个方面为企业再融资松绑：　　（1）取消发行方限制条件：取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件；取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；　　（2）放宽发行价下限：

        
8 k2 @, T' c" f/ a1 l- d        再融资新规落地对资本市场的影响
        （一）再融资新规出台，发行条件放松
        2月14日，再融资新规落地，新规主要从以下四个方面为企业再融资松绑：
9 A) g' d' Z8 e& D$ }/ K        （1）取消发行方限制条件：取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件；取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；
" ]) y7 G2 B! ^        （2）放宽发行价下限：发行价格从不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价9折降到8折；定价基准日可为董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日；再融资批文有效期从6个月延长至12个月；
        （3）投资者退出机制灵活：锁定期由12/36个月大幅缩短至6/18个月，且减持不受限；
; G( j7 u# H: I* U6 O2 |        （4）提高发行规模上限：主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；非公开发行拟发行股份数量占总股本上限由20%上调到30%。
7 A# C4 B8 M+ n( l, f, r        与2019年11月的征求意见稿相比，新规调整如下：（1）上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量原则上不得超过本次发行前总股本20%上调到30%；（2）在新老划断的确认时点，由获取批文调整为发行实际完成；（3）强调加强对“明股实债”违法行为进行监管。
/ ]9 V( F9 q6 P5 `6 W) q/ X        （二）再融资新规对资本市场影响
% R- ~# z/ ?1 Z        再融资松绑在估值理论和实体经营两个方面支持公司估值提升。在估值理论方面，DCF估值模型中，以企业平均资本成本（WACC）作为折价率对每年净利润贴现，WACC随直接融资比重提高，企业估值拉升，对于一些中小企业来说这是市值合理拉升的好机会。在实体经营方面，锁定期缩短、单票参与门槛降低、市场化发行都增强了定增投资的吸引力，为企业投资生产提供了更多机会资金，也能帮助企业维持合理短期资产负债率提高刚性兑付能力，保证再投资资金链稳定。
* m0 s0 h, P1 D+ c& O) {        融资发行方竞争更加激烈。和2014年国九条时期相比，鼓励中小企业行业整合引入战略投资人的初衷没变，但是现在的筹资市场是供大于求的状态，再融资门槛降低，将会有更多筹资项目涌现，将会引导发行更加市场化，届时投资者会青睐投资回报率高的项目，盈利能力仍是检验标的的最重要指标，较高盈利能力的中小企业最为受益。
9 A6 _0 L  w# n- e, @/ x+ x        大势研判：再融资释放利好，逆周期持续发力
        （一）后续市场将如何演绎
7 f2 X1 u, q  P        后续走势我们认为有三种可能：
        第一，指数强势，继续向上拓展空间。随着事件性因素扰动逐渐削弱，指数仍将回归原有的运行趋势，受益于稳增长政策及企业盈利回升，我们更看好上半年行情。以沪指周k线2018年初的高点与2020年春节前高点连线，得到一条下降趋势线，如果近期指数反弹突破这条下降趋势线，那就证明指数走势较强，如果按照头肩底的形态测算，继续上攻的目标位大概在3300点区域，同时这也是前期高点所在区域。
6 a- {6 u& a( {        第二，快速回补缺口后市场进入整固阶段。市场在强势的政策护盘、北上资金大幅流入以及部分基金回购等方面的利好影响下，快速回补上方缺口，随后市场将进入到整固阶段，大概率将围绕3000点区域整固（按照18年初高点3587与19年初低点2440点来计算，二分之一位大概在570点，用3587减去570点，得到3000点区域）。
        第三，指数有技术性调整可能，但幅度有限。市场正在逐步修复由于事件性影响带来的快速下跌，连续上涨之后也存在一个再度确认的过程，指数面临技术性调整的预期，但我们认为这个调整的幅度有限：从政策面来看，逆周期调控政策有望持续发力；考虑到业绩报告的发布时间，我们认为目前市场依旧具备比较好的操作机会。
+ \5 R1 c: Q5 i* O: Y  N        （二）行业配置：再融资松绑+逆周期调控受益标的
        （1）再融资政策松绑，资本市场迎来利好
! y1 D1 m" X. ]$ V6 i        从筹资方来看，受益最大的是盈利能力强的中小企业，看好TMT行业和生物医药科技创新公司。这些公司体量小、有些甚至没有实现经营利润，但是需要大量的研发费用，间接融资相对困难，融资需求大，定向增发是较为适宜的融资方式。可以关注低估值、重研发、先进制造业相关的成长型个股。
; H2 I6 k( x3 w        从承销方来看，受益最大的是券商板块。定向增发的节奏受政策引导，2014年国九条出台后，定增额呈上行态势，单月定增额一度创下历史新高218亿元，2017年再融资收紧后，2018年至今的单月定增额再未突破100亿元，去年的月平均定增额仅为20亿左右。再融资边际放宽后，证券公司承销业务有望再度放量。
        （2）逆周期调控有望持续发力，关注受益板块机会
+ I/ V4 v& F7 A) P3 v: y        短期经济面临一定考验，逆周期调控有望持续发力，稳定民生的相关板块及周期行业可重点关注：
% y4 H. a' _# l8 |( ^8 q+ ?        农林牧渔与食品饮料或能延续去年涨势。首先，2020年年底生猪生产规模尚且不能达到正常水平，CPI短期承压，为支持食品供给、维持食品价格涨幅，相关政策有望出台，板块随之受益。
        左侧布局制造业及周期板块。制造业的短期业绩承压，但随着事件性因素得到控制，复工会逐步弥补短暂缺失的需求，后续有望迎来爆发性增长，密切关注复工进程。如果再加上未来可能存在的逆周期政策加力，这些板块存在需求补偿性恢复的驱动。
8 z! d. q4 k. ^/ P        风险提示：经济下行压力增大、政策节奏变化、上市公司业绩不达预期
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6 v! e2 ?" w+ r% S        以下为正文部分
& S' |* e' h* K5 _2 ?: K4 V. _        一、再融资新规落地对资本市场的影响
        （一）再融资新规出台，发行条件放松
        2月14日，证监会发布《关于修改；的决定》、《关于修改；的决定》、《关于修改；的决定》，新规主要从以下四个方面为企业再融资松绑：
0 a1 B/ Q  v$ U        （1）取消发行方限制条件：取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件；取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；
, ?# i; f" @8 s+ `' ~        （2）放宽发行价下限：发行价格从不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价9折降到8折；定价基准日可为董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日；再融资批文有效期从6个月延长至12个月；
        （3）投资者退出机制灵活：锁定期由12/36个月大幅缩短至6/18个月，且减持不受限；
        （4）提高发行规模上限：主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；非公开发行拟发行股份数量占总股本上限由20%上调到30%。
        与2019年11月的征求意见稿相比，新规调整如下：
. ~7 z; j2 [# M8 B5 @        （1）上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量原则上不得超过本次发行前总股本20%上调到30%；
        （2）在新老划断的确认时点，由获取批文调整为发行实际完成；
7 B- C  k7 _& c1 y) F& T        （3）强调加强对“明股实债”违法行为进行监管。
+ Y# F& h6 p& w! \4 @; D6 K& ]        （二）再融资新规对资本市场的影响
        再融资边际放款的时点与宏观环境密切相关，疫情影响加重了经济周期性探底的不确定性，虽然逆回购利率、银行间质押及拆借利率不断下调，但由于通过贷款利率下调提升的企业盈利空间有限，货币向信用的传导机制还有待加强，继间接融资后企业直接融资有关规定再度放松，有望加强对企业的流动性支持，帮助企业摆脱融资困境。
        

$ Q* l. O( k& d2 G2 E4 b0 b8 ]1 t        再融资松绑在估值理论和实体经营两个方面支持公司估值提升。长期以来，我国直接融资比例不仅低于美国、英国等直接融资相对发达的国家，也低于印度等新兴经济体，不仅不利于实体经济经营发展，也影响同一企业不同条件下的估值模型。在估值理论方面，DCF估值模型中，以企业平均资本成本（WACC）作为折价率对每年净利润贴现，WACC随直接融资比重提高，企业估值拉升，对于一些中小企业来说这是市值合理拉升的好机会。在实体经营方面，锁定期缩短、单票参与门槛降低、市场化发行都增强了定增投资的吸引力，为企业投资生产提供了更多机会资金，也能帮助企业维持合理短期资产负债率提高刚性兑付能力，保证再投资资金链稳定。
/ [3 g1 j+ J" z; ~+ v5 H% H0 Q/ ~        融资发行方竞争更加激烈。和2014年国九条时期相比，鼓励中小企业行业整合引入战略投资人的初衷没变，但是现在的筹资市场是供大于求的状态，再融资门槛降低，将会有更多筹资项目涌现，将会引导发行更加市场化，届时投资者会青睐投资回报率高的项目，盈利能力仍是检验标的的最重要指标，较高盈利能力的中小企业最为受益。
        二、大势研判：再融资释放利好，逆周期持续发力
$ H4 `2 f% X5 j        （一）后续市场将如何演绎
        连续上涨之后，沪指距离回补上方缺口仅有一步之遥，然而盘面目前呈现出一定的震荡走势，后续指数将如何运行成为市场关心的重点，下面我们将结合基本面与技术面对后市进行判断，后续走势我们认为有三种可能：
        第一，指数强势，继续向上拓展空间。随着事件性因素扰动逐渐削弱，指数仍将回归原有的运行趋势，根据我们2020年年度策略报告《布局正当时，拨云将见日》的观点，我们更看好上半年的行情：从政策的角度看，稳增长的政策有望在岁末年初密集出台，对行情形成一定程度的激化；从盈利的角度看，盈利增速有望回升，从而形成更为确定性的行情演进。
        以沪指周k线2018年初的高点与2020年春节前高点连线，得到一条下降趋势线，如果近期指数反弹突破这条下降趋势线，那就证明指数走势较强，如果按照头肩底的形态测算，继续上攻的目标位大概在3300点区域，同时这也是前期高点所在区域。
        第二，快速回补缺口后市场进入整固阶段。市场在强势的政策护盘、北上资金大幅流入以及部分基金回购等方面的利好影响下，快速回补上方缺口，随后市场将进入到整固阶段，大概率将围绕3000点区域整固（按照18年初高点3587与19年初低点2440点来计算，二分之一位大概在570点，用3587减去570点，得到3000点区域）。
        
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        第三，指数有技术性调整可能，但幅度有限。市场正在逐步修复由于事件性影响带来的快速下跌，连续上涨之后也存在一个再度确认的过程，指数面临技术性调整的预期，但我们认为这个调整的幅度有限：
        从政策面来看，逆周期调控政策有望持续发力；
' G" H! R+ c7 D3 h' w) ~, J        考虑到业绩报告的发布时间，我们认为目前市场依旧具备比较好的操作机会。业绩窗口期，年度业绩符合预期和超过预期的公司都会有不错的表现，例如金融改革热点的券商板块，再融资新规出台后获重大利好，若年报业绩预告中营收利润可以在三月兑现，股价有望再度受益，我们认为目前市场依旧具备比较好的操作机会。
' ]8 P- C% P, F: q* K2 t        （二）行业配置：再融资松绑+逆周期调控受益标的
; V; b  h6 Y% z2 o# v        行业配置我们建议如下：
6 E, }7 ^# o6 J        （1）再融资政策松绑，资本市场迎来利好
        从筹资方来看，受益最大的是盈利能力强的中小企业，看好TMT行业和生物医药科技创新公司。这些公司体量小、有些甚至没有实现经营利润，但是需要大量的研发费用，间接融资相对困难，融资需求大，定向增发是较为适宜的融资方式。投资者可以关注低估值、重研发、先进制造业相关的成长型个股。
        从承销方来看，受益最大的是券商板块。定向增发的节奏受政策引导，2014年国九条出台后，定增额呈上行态势，单月定增额一度创下历史新高218亿元，2017年再融资收紧后，2018年至今的单月定增额再未突破100亿元，去年的月平均定增额仅为20亿左右。再融资边际放宽后，证券公司承销业务有望再度放量。
        （2）逆周期调控有望持续发力，关注受益板块机会
        短期经济面临一定考验，逆周期调控有望持续发力，稳定民生的相关板块及周期行业可重点关注：
3 m+ \+ i8 B: O# A4 @" p        农林牧渔与食品饮料或能延续去年涨势。首先，2020年年底生猪生产规模尚且不能达到正常水平，CPI短期承压，为支持食品供给、维持食品价格涨幅，相关政策有望出台，板块随之受益。
& p( Y: e! v% y* V5 L        

        左侧布局制造业及周期板块。制造业的短期业绩承压，但随着事件性因素得到控制，复工会逐步弥补短暂缺失的需求，后续有望迎来爆发性增长，密切关注复工进程。如果再加上未来可能存在的逆周期政策加力，这些板块存在需求补偿性恢复的驱动。