海通证券交易软件下载 海通宏观：生产持续回升 再通胀或重启

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海通证券交易软件下载 海通宏观：生产持续回升 再通胀或重启:重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券(行情600837,诊股)（港股06837）的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收

        
        重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券(行情600837,
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)（港股06837）的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
0 K2 {" B9 ~5 y        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001849396.jpg">
& o  z0 q8 h: A- A        生产持续回升，再通胀或重启
) B% k/ C! c% p6 y        ——海通宏观月报（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴）
5 Y: P9 k+ K  f  X/ @( U        概要
        海外经济：美联储购买企业债，英央行上调购债规模。美联储宣布将SMCCF扩大至直接购买二级市场企业债，以增强对市场流动性和大型雇主信贷的支持。美联储主席鲍威尔表示经济复苏充满不确定性，一些指标表明经济活动趋于稳定，甚至温和反弹，但产出和就业水平仍远低于疫情前的水平。英国央行宣布维持关键利率在0.1%不变，将资产购买规模6450亿英镑上调至7450亿英镑。俄罗斯央行将基准利率从5.5%下调至4.5%。
        国内经济：生产持续回升，再通胀或重启，社融继续走高
        生产持续回升。5月工业增速继续回升至4.4%，工业生产持续改善。5月固定资产投资当月增速继续回升至3.9%，其中民间投资降幅继续收窄、几近归零，指向投资的内生动力有所恢复。5月三大类投资均有改善。其中制造业投资降幅继续收窄至-5.3%，但依然偏低，主要是受前期需求较弱、盈利低迷拖累。基建投资增速继续回升，估算新、旧口径下的基建投资当月增速分别升至8.3%、10.9%，主要缘于积极财政持续发力。得益于房企到位资金增速降幅持续收窄，5月房地产投资当月增速续升至8.2%。虽然5月土地购置面积增速有所回落，但新开工面积增速回升转正，这意味着后续地产投资仍有支撑。5月社消零售、限额以上零售增速分别升至-2.8%、1.3%，值得注意的是，汽车对消费增长的贡献度已由负转正。5月主要经济指标均继续改善，展望未来，随着央行推出多项直达实体经济的货币政策工具，宽货币开始向宽信用转换，而地方专项债及特别国债也将陆续发力。更为直接的货币政策传导和更大力度的财政投放，有望使经济重新回到弱复苏的态势中。
        再通胀或重启。5月CPI环比下降0.8%，同比继续回落至2.4%。5月食品CPI环比下降3.5%，是CPI下跌主因，5月非食品CPI环比持平。6月以来猪价止跌反弹，蔬菜价格跌幅收窄，我们预计6月CPI同比小幅回升至2.6%。5月PPI环比下跌0.4%，同比继续回落至-3.7%。6月以来国际油价继续上涨，国内煤价、钢价回升，我们预计6月PPI环比由降转涨，同比回升至-2.9%。4月以来食品价格出现持续下跌，是近期CPI大幅回落的主要原因，目前回落后的CPI更能真实反映整体通胀水平。全球货币政策的重心已经从货币宽松过渡到信用宽松，信贷扩张下各国货币增速均创出新高。海外主要发达国家实施逐步解封计划。经济重启带动工业品价格持续回升，未来核心物价的非食品CPI有望跟随PPI一起回升，再通胀的过程或许已经重新开启。
        社融继续走高。5月新增社融3.19万亿元，同比多增1.48万亿元，其中地方债和信贷贡献最多。5月人民币贷款增加1.48万亿元，同比多增2984亿元。居民部门信贷平稳，5月增加7043亿元，同比多增418亿元，居民短贷是主要贡献，而中长贷同比大体持平。5月企业贷款增加8459亿元，同比继续多增3000多亿元，主要是中长贷贡献，同比多增近2800亿元，维持较高增幅。而票据融资和短贷增幅都较前月回落，表明前期高增的短贷支持和逐渐恢复的生产贸易往来，使得企业短期流动性紧张情况继续好转。地方债发行放量但仍待投放，5月财政存款高增使得M2同比持平在11.1%，M1同比回升至6.8%，且流动性有所改善。5月社融存量增速12.5%，较4月继续走高，今年以来社融持续高增，将呵护中国经济的逐渐复苏，而政策从宽货币转向直接宽信用，有望使得货币、信贷继续改善，或对下半年的经济通胀形成拉动。
        国内政策：金融合理让利实体。国常会提出通过引导贷款利率和债券利率下行等一系列政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元，全年人民币贷款新增和社会融资新增规模均超过上年。财政部顺利发行首批两期抗疫特别国债共1000亿元。其中，5年、7年期国债各发行500亿元，发行利率分别为2.41%、2.71%。发改委等六部门发布《关于做好2020年重点领域化解过剩产能工作的通知》，要求继续深化钢铁行业供给侧结构性改革，严禁以任何名义、任何方式新增钢铁冶炼产能。
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+ u% J. N7 S0 \, j; `3 P& a7 ?        1.海外经济：美联储购买企业债，英央行上调购债规模
& J1 S( |0 E% H7 ^4 U0 n, i   1.1美联储购买企业债        美联储二级市场购买企业债。上周一，美联储宣布将SMCCF扩大至直接购买二级市场企业债，以增强对市场流动性和大型雇主信贷的支持，美联储将构建一个基于广泛多样的美国企业债券的市场指数，并基于此购入债券投资组合。
( V8 c6 X% g$ c$ o& H        鲍威尔重申经济不确定性。上周美联储主席鲍威尔出席听证会时表示，经济复苏充满不确定性，一些指标表明经济活动趋于稳定，甚至温和反弹，但产出和就业水平仍远低于疫情前的水平，他还敦促国会不要太快退出对家庭和小企业的救济。
   1.2英国央行上调购债规模。        英国央行上调购债规模。上周四，英国央行宣布6月货币政策会议决议，维持关键利率在0.1%不变，将资产购买规模6450亿英镑上调至7450亿英镑，以应对新冠肺炎疫情对经济造成的压力。
5 Y; k; u2 f8 W$ j# @7 D        俄罗斯央行降息。上周五，俄罗斯央行将基准利率从5.5%下调至4.5%，符合市场预期，并表示再次降低利率可能有助于刺激经济走出严重衰退。
1 w6 n. Z$ |$ k( u   2.5月数据：生产持续回升，再通胀或重启，社融继续走高        生产持续回升。5月工业增速继续回升至4.4%，工业生产持续改善。5月固定资产投资当月增速继续回升至3.9%，其中民间投资降幅继续收窄、几近归零，指向投资的内生动力有所恢复。5月三大类投资均有改善。其中制造业投资降幅继续收窄至-5.3%，但依然偏低，主要是受前期需求较弱、盈利低迷拖累。基建投资增速继续回升，估算新、旧口径下的基建投资当月增速分别升至8.3%、10.9%，主要缘于积极财政持续发力。得益于房企到位资金增速降幅持续收窄，5月房地产投资当月增速续升至8.2%。虽然5月土地购置面积增速有所回落，但新开工面积增速回升转正，这意味着后续地产投资仍有支撑。5月社消零售、限额以上零售增速分别升至-2.8%、1.3%，值得注意的是，汽车对消费增长的贡献度已由负转正。5月主要经济指标均继续改善，展望未来，随着央行推出多项直达实体经济的货币政策工具，宽货币开始向宽信用转换，而地方专项债及特别国债也将陆续发力。更为直接的货币政策传导和更大力度的财政投放，有望使经济重新回到弱复苏的态势中。
        再通胀或重启。5月CPI环比下降0.8%，同比继续回落至2.4%。5月食品CPI环比下降3.5%，是CPI下跌主因，5月非食品CPI环比持平。6月以来猪价止跌反弹，蔬菜价格跌幅收窄，我们预计6月CPI同比小幅回升至2.6%。5月PPI环比下跌0.4%，同比继续回落至-3.7%。6月以来国际油价继续上涨，国内煤价、钢价回升，我们预计6月PPI环比由降转涨，同比回升至-2.9%。4月以来食品价格出现持续下跌，是近期CPI大幅回落的主要原因，目前回落后的CPI更能真实反映整体通胀水平。全球货币政策的重心已经从货币宽松过渡到信用宽松，信贷扩张下各国货币增速均创出新高。海外主要发达国家实施逐步解封计划。经济重启带动工业品价格持续回升，未来核心物价的非食品CPI有望跟随PPI一起回升，再通胀的过程或许已经重新开启。
& X3 @& {# J. c. d$ z4 B8 ~        社融继续走高。5月新增社融3.19万亿元，同比多增1.48万亿元，其中地方债和信贷贡献最多。5月人民币贷款增加1.48万亿元，同比多增2984亿元。居民部门信贷平稳，5月增加7043亿元，同比多增418亿元，居民短贷是主要贡献，而中长贷同比大体持平。5月企业贷款增加8459亿元，同比继续多增3000多亿元，主要是中长贷贡献，同比多增近2800亿元，维持较高增幅。而票据融资和短贷增幅都较前月回落，表明前期高增的短贷支持和逐渐恢复的生产贸易往来，使得企业短期流动性紧张情况继续好转。地方债发行放量但仍待投放，5月财政存款高增使得M2同比持平在11.1%，M1同比回升至6.8%，且流动性有所改善。5月社融存量增速12.5%，较4月继续走高，今年以来社融持续高增，将呵护中国经济的逐渐复苏，而政策从宽货币转向直接宽信用，有望使得货币、信贷继续改善，或对下半年的经济通胀形成拉动。
7 Y: e! L2 C& y- S2 Y% Y   2.1通胀：物价显露真容，再通胀或重启        5月CPI环比下降0.8%，同比继续回落至2.4%。食品方面，生猪产能进一步恢复，猪肉供给增加带动猪价继续大幅下跌，鲜菜大量上市也带动菜价下降，5月食品CPI环比下降3.5%，是CPI下跌主因。非食品方面，国际油价走低带动液化石油气价格下降，夏装新款上市带动服装价格上涨，5月非食品CPI环比持平。
9 y; I3 n! t" r3 A: s# m8 p1 Z        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001851301.jpg">
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0 h9 K9 \  A, C  k! b4 V        5月食品价格环比下降3.5%，明显弱于季节性。随着复工复产稳步推进，天气转暖，食品供给普遍充足，其中猪肉供给增加叠加消费减弱带动猪价环比继续下降8.1%，各地自产鲜菜大量上市带动菜价环比继续大降12.5%，降幅扩大4.5个百分点。而鲜果和蛋类鸡蛋和鲜果供应充足，价格也普遍出现下跌。但休渔期来临带动5月水产品价格上涨，此外粮食价格环比继续小幅上涨。
        从同比来看，5月食品价格上涨10.6%，涨幅继续回落4.2个百分点，影响CPI上涨约2.15个百分点。其中猪价同比81.7%，涨幅回落15.2个百分点，而牛肉、羊肉、鸡肉和鸭肉价格上涨4.4%—19.4%，涨幅均有所回落。鲜果和鲜菜价格分别下降19.3%和8.5%，降幅分别扩大8.8和4.8个百分点。
        近期国内粮食持续上涨主因是受到国际粮价上涨的带动，同时疫情期间部分地区出现囤粮现象导致需求大增。但其实国内主要粮食中大米、小麦和玉米基本可以自给自足。具体来说，我国口粮消费中大米和小麦合计占比超70%，而玉米和大豆是重要的粮食原料。我国小麦和大米的供给基本上能够自给自足，2019年小麦和大米进口量占国内消费量的比重分别仅为3%和不到2%。我国玉米存在一定产出缺口，但是对外依赖度并不高，而大豆供给一直长期依赖进口，进口占比稳定在80%-90%的高区间。国内小麦、大米和玉米价格与国际价格联动性不强。所以，尽管国际供应链由于疫情出现紧张，但我国未来除大豆外的粮价走势更多地取决于国内的情况。
        而从库存来看，除大豆外的余粮储备比较充足。2019年小麦库消比（库存/消费）达到91.1%，大米库消比超过85%，玉米库消比2016年以来持续下降，2019年降至46.8%。大米和小麦不存在产出缺口且库存多，预计未来供给将相对稳定，而玉米库存有所下降，但仍然能够满足半年的消费规模，未来贪夜蛾可能带来小幅减产，但影响可控。相比之下，大豆库消比仅7.8%，国内消费主要依赖进口，同时美国是我国大豆的主要出口国，预计未来供给存在较大不确定性。
        总体来说，今年国内粮食供给端比较稳定。一方面，我国主要消费的大米、小麦和玉米基本可以自给自足，不大受国际粮食供应链危机影响；另一方面，今年虫灾尚在可控范围，造成大规模粮食减产的概率不大。大豆供给存在一定不确定性，但从口粮消费结构来看，大豆占比并不高，不会显著影响居民粮食安全，大豆缺口主要影响豆油、豆粕等大豆压榨产品价格。
4 J4 L1 [6 l( c8 O        5月非食品价格环比持平。受原油价格持续走低影响，液化石油气价格下降1.9%，带动居住环比分别下跌0.2%。夏装新款上市，服装价格上涨0.2%
; X# z: R& ~" C$ D1 A        从同比来看，5月非食品价格上涨0.4%，涨幅与4月相同，影响CPI上涨约0.29个百分点。5月非食品价格回落主要还是受到油价下跌影响，其中交通和通信、居住价格分别下降5.1%和0.5%。而扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.1%，涨幅与4月相同。
$ W! I$ t! p; f8 f- v3 |5 W        6月以来猪价止跌反弹，蔬菜价格跌幅收窄，考虑到非食品CPI或跟随PPI一起反弹，我们预计6月CPI同比小幅回升至2.6%。
+ \. O9 H9 O7 o( R, g0 v  h+ E7 D        5月PPI环比下跌0.4%，跌幅收窄，同比继续回落至-3.7%。
3 I" C4 I1 g6 U' }) X        从环比来看，生产资料价格和生活资料价格双双下跌。分行业来看，5月OPEC+减产协议生效带动国际油价反弹，油气开采（-9.1%）、燃料加工（-4.0%）、化学原料制品（-1.2%）等石油相关行业价格环比降幅大幅收窄。其他主要行业中，有色金属（1.6%）价格由降转涨，黑金冶炼（0%）价格由降转平，煤炭采选（-2.9%）价格降幅扩大。
; Y, Q5 @: B+ m% b" U9 I        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001855301.jpg">
) v% g/ Z' f" W! A        5月OPEC+减产协议生效，国际油价出现大幅反弹，尽管6月油价涨势趋缓，但是6月均值环比涨幅仍大。而国内煤价、钢价回升，我们预计6月PPI环比涨幅有望加快，同比回升至-2.9%。
        4月以来蔬菜和猪肉价格出现大幅下降。2019年下半年以来通胀处于相对高位的主要原因还是在于食品对通胀的支撑，而近期食品价格持续下跌是CPI大幅回落的主要原因。目前回落后的CPI更能真实反映整体通胀水平。
        当前全球实施正利率的主要央行已经所剩无几，因而货币宽松的空间也非常有限。全球货币政策的重心已经从货币宽松过度到信用宽松。例如，美国财政直接出台了4轮刺激计划，合计刺激总规模达到3万亿美元。与此同时，美联储开启了不限量的量化宽松货币政策，这意味着央行和财政联手直接创造出了信贷需求。而在中国，央行推出了多项直达实体经济的货币政策工具，包括新创设两个直达实体经济的货币政策工具——贷款延期支持工具和信用贷款支持计划，通过SPV向银行提供资金用于普惠小微企业信用贷款和延期贷款。信贷扩张下，各国广义货币增速也均创下历史新高，而我国广义货币M2增速也连续3个月大幅回升。在实体经济复苏偏慢的背景下，货币高增也意味着通胀预期或将迅速回归。
) Q# l- d2 s% W& @* ~        5月OPEC+减产协议生效，国际油价出现大幅上涨，截至6月9日累计涨幅已经接近100%。海外主要发达国家疫情峰值已过，各国实施逐步解封计划，经济重启带动需求预期回升。5月以来工业品价格持续回升，核心物价的非食品CPI也有望跟随PPI一起回升，再通胀的过程应该已经重新开启。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001857297.jpg">
8 o/ _' T( y/ D% [   2.2工业：生产持续回升，装备行业领跑        工业增加值增速继续回升。首先来看生产端，5月份规模以上工业增加值同比增速继续回升至4.4%，指向工业生产稳定回升。其中，5月份制造业增加值增速也继续回升至5.2%，印证5月全国制造业PMI生产指数保持稳定，并处在历年同期相对高位。
6 O# r" r( K& M1 l2 R1 g        中观层面：装备加工类行业增速领跑，汽车改善幅度最大。从中观层面看，5月份17个主要行业增加值增速较4月份涨跌互现。各行业中，增速较高的主要是：专用设备（16.4%）、汽车（12.2%）、电子（10.8%）、通用设备（7.3%）和电气机械（6.8%）。而增速上升较多的主要是：汽车（6.4pct）、电力热力（4.2pct）、纺织（2.3pct）和专用设备（2.1pct）。也就是说，中观层面，对5月份生产回升贡献较大的主要是汽车和装备加工类行业。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001859300.jpg">
        微观层面：发电量增速上升，主要工业品产量普遍上升。而从微观层面看，一方面，5月份发电量增速继续回升至4.3%，印证了工业增速继续回升。另一方面，上游的煤炭产量增速、原油加工量增速涨跌互现；中游的乙烯产量增速继续回落，但粗钢、水泥、化纤、有色金属产量增速几乎全线回升；下游的汽车产量增速更是大幅上升、创下了17年以来的新高。也就是说，微观层面，对5月份生产回升贡献较大的，依然是汽车，以及地产、基建相关工业品。
* V) o8 |' n8 I5 N( W% W% Y2.3投资：投资降幅收窄，地产基建提振        投资当月增速继续回升。1-5月份，全国固定资产投资增速降幅继续收窄至-6.3%，而5月份投资的当月增速也继续回升至3.9%。值得注意的是，民间投资当月增速降幅也继续收窄、几近归零，指向投资的内生动力正在持续恢复。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001901297.jpg">
7 ~- }/ r& o; }& v        制造业投资降幅继续收窄。1-5月份制造业投资降幅继续收窄至-14.8%，我们估算5月份制造业投资当月同比增速为-5.3%，较4月份降幅继续收窄。5月份制造业投资增速继续回升，但依然为负，主要是受前期需求较弱、盈利低迷拖累。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001903296.jpg">
        基建投资增速继续回升。1-5月份基础设施投资降幅继续收窄至-6.3%，我们估算5月份基础设施投资当月增速回升至8.3%，而旧口径下的基建投资当月增速也继续回升至10.9%。新、旧口径下基建投资增速双双回升，主要缘于积极财政持续发力。今年前5月地方专项债发行额达到2.25万亿元，同比增长133%，接近去年全年发行额，而基建投资是其主要投向。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001905295.jpg">
9 C' N( A! j' d0 h  c* Z, u        房地产投资增速继续回升。1-5月份全国房地产开发投资降幅继续收窄至-0.3%，而5月份房地产投资当月增速继续回升至8.2%。3月份以来房地产投资持续走强，离不开融资的支持，5月份房地产开发企业到位资金增速降幅继续收窄至-6.1%。从结构上看，建筑工程降幅明显收窄，而其他费用（主要是土地购置费）增速已经转正，是主要支撑。
* r$ |& ]5 X+ Y6 ?* I* y        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001907298.jpg">
- O# r* N$ w2 Y        地产销售增速回升转正。5月份，全国地产销售面积、销售额同比增速分别为9.7%、14%，均较4月份明显回升、由负转正。而5月份商品住宅销售价格环比也略有上涨。随着复工复产、复商复市持续推进，以及房贷利率的持续走低，5月份地产销售量价齐升，并带动房企到位资金增速继续回升。
        土地购置略有回落，新开工回升转正。虽然5月份土地购置面积当月同比增速有所回落，但得益于房企到位资金增速继续回升，新开工面积当月同比增速回升转正，这也意味着后续地产投资仍有支撑。
) D3 Q8 a: I, @1 G  r   2.4消费：消费增速回暖，可选消费助推        社消零售降幅继续收窄，限额以上零售增速转正。内需中的另一半是消费，5月份社会消费品零售总额增速降幅收窄至-2.8%，限额以上单位消费品零售额增速回升转正至1.3%。值得注意的是，5月份除汽车以外的消费品零售额增速仅为-3.5%，这意味着，随着汽车零售增速的回升转正，其对消费增长的贡献度也由负转正。
! ^4 M# k- ^  K/ r        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001909298.jpg">
1 w6 P( e/ H9 I/ k4 _        必需消费涨多跌少。5月份，粮油食品类零售额增速回落，这在很大程度上与CPI食品分项增速明显下滑有关。而5月份服装鞋帽针纺织品类降幅明显收窄、几近归零，饮料类、烟酒类、日用品类和化妆品类增速也同步回升。整体看，食品类消费略有回落，但服装类消费明显改善。
        可选消费普遍回升。5月份汽车类零售额增速回升转正，受油价同比跌幅扩大影响，石油及制品类降幅仅小幅收窄，而家电类、家具类和建材类增速也都回升转正。整体看，居住类和出行类消费同步回升。
        实物商品网上零售占比持续提高。此外，1-5月实物商品网上零售增速继续上升至11.5%，仍远高于社消零售整体增速，因而占比也继续提高至24.3%。
0 w- }9 u3 t7 Y% w; Q) T' `   2.5外贸：防疫物资支撑，外需仍待修复        5月我国以美元计价出口同比增速降至-3.3%（前值3.5%），贸易顺差回升至629.3亿美元。
) o& R! M9 P$ W/ C* K  j5 J3 }        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001911299.jpg">
2 v0 M" ]3 Q1 O( {) n/ u$ M  B        一方面，防疫物资、前期订单对出口仍有支撑，纺织制品（77.3%）、医疗仪器及器械（88.51%）出口增速创新高，集成电路（18.7%）和手机（-1.2%）出口增速也有回升，这4类商品出口金额占5月总出口的19.5%，支撑出口增速。此外，自动数据处理设备及零件（48.2%）、塑料制品（54.4%）虽出口增速略降，但仍处高位。
        从原因看，纺织制品、医疗仪器及器械、塑料制品包含口罩、呼吸机、护目镜等，源于海外防疫物资需求激增，手机、自动数据处理设备及集成电路则与居家办公需求以及前期订单补出口有关。
        另一方面，外需受冲击的影响也逐渐体现，5月我国钢材（-25.8%）、汽车零配件（-29.3）出口增速大幅下降，反映海外生产停工的影响；5月服装（-26.9%）、鞋类（-45.5%）和家具（-15.5%）出口增速仍在低位，反映海外居民消费受到冲击。
        从贸易方式来看，5月一般贸易出口同比增速-2.3%（前值3.4%），加工贸易出口同比增速-7.9%（前值3.9%），双双回落。从产品类型来看，包含口罩在内的纺织制品出口同比大增，导致劳动密集型产品（10.2%）出口增速整体回升，但机电产品（-2.3%）和高新技术产品（7.8%）出口增速回落。
        从国别和地区来看，5月对发达经济体出口涨跌互现，对美国（-1.2%）和日本（11.2%）出口增速较前月回落，对欧盟（-0.7%）出口增速略有改善，但对新兴经济体出口普遍下滑，对韩国（-4.0%）、东盟（-5.7%）出口增速转负，对中国香港（-12.1%）、印度（-51.2%）出口增速跌幅扩大。
        5月进口同比增速-16.7%（前值-14.2%），维持低位，数量涨跌互现，但价格拖累明显。从数量看，5月我国进口大豆（27.4%）、原油（19.2%）和铜（21.1%）同比大增，但进口铁矿石（3.9%）增速回落；从金额看，进口铜（-0.4%）增速跌幅收窄，进口铁矿石（-2.0%）和原油（-55.1%）增速回落，价格因素拖累明显。
. \( G7 L* ?6 h4 J        其他重点产品的进口金额增速多数放缓。5月自动数据处理设备及部件（54.8%）进口同比增速回落，但增速水平仍高，汽车零配件（-23.7%）、医药品（-10.5%）进口增速跌幅扩大。汽车和汽车底盘（-59.9%）、初级形状的塑料（-12.1%）进口增速跌幅收窄，集成电路（11.1%）进口增速稳定。
7 h3 p+ w2 v% H$ p/ x$ j/ W) F        我们预计，短期我国出口可能偏弱。原因之一在于2-3月我国出口企业受停工影响，经过3个月左右的时间，前期积压订单将逐渐被消化，对出口的贡献后续或将减弱。原因之二在于，海外疫情未得到完全控制，5月美、欧制造业PMI仍在荣枯线下，日本制造业PMI继续下滑，外需恢复程度较慢，4-5月我国制造业PMI新出口订单仍徘徊在40以下的低位，预示短期出口有压力。
, ^: y- s% Y! }. H% i+ I        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001913298.jpg">
        但年内出口有望回升。疫情尚未缓解期间，防疫物资短期支撑我国出口。纺织制品、医疗仪器及器械及塑料制品5月出口总额增速高达72.2%，占当月总出口的比重从去年同期的8%上升到14.2%，如果这几类商品出口仍至少维持50%的增速且占比维持该水平，则将大约拉动出口同比增速7个百分点左右，部分弥补外需整体收缩的冲击。
        而疫情逐步缓解后，海外需求也有望逐渐恢复。5月以来欧美主要国家陆续分步放松封锁措施，生产生活逐步重启，如果疫情不发生二次暴发，需求将逐步回升，加上人民币今年以来贬值有助于对冲部分压力，预计下半年出口或逐渐修复。
& _& i* H6 q! n" D" c   2.6金融：宽信用+政府债，拉动经济通胀        5月新增社融3.19万亿元，同比多增1.48万亿元。其中，政府债券同比多增7505亿元，贡献近半，主因地方政府专项债发行放量；对实体发放人民币贷款同比多增3647亿元，贡献其次；此外，企业债券融资同比多增1938亿元，非标融资同比多增近1700亿元。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001915297.jpg">
        5月人民币贷款增加1.48万亿元，同比多增2984亿元。
        其中居民部门信贷平稳，5月增加7043亿元，同比多增418亿元，主要是短贷多增400多亿，而居民中长贷同比大体持平，显示居民消费持续修复，居民新增信贷恢复至与去年同期相当的水平。
3 \6 t8 W0 S: Q$ D+ x1 t        政策呵护下，5月企业贷款增加8459亿元，同比继续多增3000多亿元。企业贷款多增主要是中长贷贡献，5月企业中长期贷款增加5305亿元，同比多增近2800亿元，维持较高增幅。而票据融资同比多增400多亿，短贷大体持平去年同期，增幅都较前月回落，表明前期高增的短贷支持和逐渐恢复的生产贸易往来，使得企业短期流动性紧张情况继续好转。
        财政、居民、企业存款多增。地方债发行放量但财政资金仍待投放，5月财政存款大幅增加1.31万亿元，同比多增8000多亿元。货币信贷政策支持下企业流动性状况得到改善，5月非金融企业存款增加8054亿元，同比多增6873亿元。5月居民部门存款增加4819亿元，同比多增2402亿元。
) E- t0 `6 R$ |8 Z6 I        M2平稳但仍趋升势，M1回升至两年新高。财政存款高增也使得5月M2同比持平在11.1%，但随着后续财政资金的投放使用，预计M2增速仍将上行。伴随企业部门经济活动恢复，5月M1同比回升1.3个百分点至6.8%，为近两年新高，印证企业流动性的改善。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001917297.jpg">
        5月社融存量增速12.5%，较4月再提升0.5个百分点。我国经济依赖于融资增长，历史上，社融增速是经济名义增速有效的领先指标，08年以来我国3轮比较明显的经济复苏，都伴随着社融增速的见底回升。而今年以来，社融持续高增，也将呵护中国经济的逐渐复苏。
        宽信用+政府债，将有效拉动经济通胀。近期央行创设直达实体经济的货币政策工具，反映政策从宽货币转向直接宽信用，加之未来地方专项债以及特别国债也将陆续发力，更为直接的货币政策传导和更大力度的财政投放，有望使得货币、信贷继续改善，对下半年的经济通胀形成拉动。
4 [+ y; B, }  @" \7 Q        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001919297.jpg">
   2.7财政：收入回升支出转负，收支矛盾趋于缓和        5月全国一般公共预算收入15539亿元，同比增速降幅继续收窄至-10%。其中中央收入增速继续回升至-14.4%，地方收入增速降幅同步收窄至-5.6%。
. H/ |- w8 E7 A5 C) f- ?5 B        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001921298.jpg">
2 @4 j; B0 Y7 x- I  l  n2 y        5月税收收入13729亿元，同比增速-7.2%，较4月的-17.3%明显上行，创下年内新高，非税收入1810亿元，同比增速则由4月的4.4%大幅转负至-26.6%。财政收入增速回升源于去年同期低基数，且主要由税收收入增速上行所带动。
" I$ V0 \6 F/ J2 U0 X$ E  |( T/ Z7 v        分项收入涨跌互现。具体来看：5月主要收入项目中，主要税种收入增速涨跌互现。其中受益于去年同期低基数，增值税收入增速降幅明显收窄至-5.5%；消费税增速因去年同期基数抬升而由正转负至-3.4%；企业所得税和个人所得税增速降幅均略有收窄，分别上行至-11.5%和-4.0%；进口货物增值税、消费税增速稳中趋缓至-15.5%，印证进口增速低位略降；土地和房产相关税收增速涨少跌多。
+ {/ r/ v0 P. o        5月全国一般公共预算支出16685亿元，即便去年同期基数明显走低，5月财政支出同比增速仍由正转负至-3.9%，其中中央支出增速降幅扩大为-9.0%，而地方支出增速由正转负至-2.7%，较4月的11.1%显著回落。财政支出增速转负主要由地方支出增速走低所拖累，前期较强的财政支出力度对当前支出形成透支。
' |# i1 ?7 e- w; V& A! J) k! m        1-5月各项分项支出中，卫生健康（7.5%）支出增速继续领跑。而债务付息（6.1%）、社保就业（5.8%）和农林水支出（1.7%）紧随其后、维持正增长，其余各分项支出普遍录得负增长，而支出增速较1-4月涨跌互现。
% w- s) w! _' Y- `  X, X* N        5月全国政府性基金收入累计23641亿元，累计增速-4.5%，较1-4月的增速-9.2%有所上行，其中中央增速降幅收窄至-24.1%，地方增速降幅收窄至-3.1%，国有土地使用权出让收入增速由负转正至0.9%。
        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001923298.jpg">
        5月财政收入增速略升而支出增速转负，收支矛盾趋于缓和，而6月抗疫特别国债启动发行，所筹集的资金将通过特殊转移支付机制第一时间全部下达市县，地方财力缺口料将进一步收敛。而今年全年确定新增减税降费规模2.5万亿元，且大部分在下半年实现，从收支两端双管齐下的积极财政政策，有望带动下半年经济迎来补偿性增长。
) e! {1 v" k/ b) _8 n" Y/ G        [I]（于博、李金柳、陈兴、宋潇、应镓娴） src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2020/06/weixin/one_20200622001925300.jpg">
   3.政策：金融合理让利实体        金融合理让利实体。国常会提出通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等一系列政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元。综合运用降准、再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕，全年人民币贷款新增和社会融资新增规模均超过上年。
" k1 g# ~1 C  I5 M0 D# }! h        抗疫特别国债启动发行。为贯彻落实党中央、国务院决策部署，统筹推进疫情防控和经济社会发展，6月18日，财政部顺利发行首批两期抗疫特别国债共1000亿元。其中，5年、7年期国债各发行500亿元，发行利率分别为2.41%、2.71%，均较前5个交易日二级市场平均收益率低13个基点。10年期国债700亿元也将于6月底完成发行。
        重点领域去产能。发改委等六部门发布《关于做好2020年重点领域化解过剩产能工作的通知》，要求尚未完成“十三五”去产能目标的地区和中央企业，确保去产能任务在2020年底前全面完成。继续深化钢铁行业供给侧结构性改革，严禁以任何名义、任何方式新增钢铁冶炼产能。持续推进煤炭上大压小、增优汰劣。积极稳妥推进煤电优化升级。加快“僵尸企业”处置，原则上在2020年底前完成已摸底确定并上报的钢铁、煤炭行业“僵尸企业”处置工作。