张启迪：存款准备金制度的过去、现在和将来

大大大枪爷 · 发表于 2021-1-20 19:00:00

张启迪：存款准备金制度的过去、现在和将来:摘要：本文首先系统梳理和总结了存款准备金制度的发展历史和现状。由于货币政策操作框架发生改变，存款准备金制度的弊端逐渐显现，再加上存款准备金制度的功能被替代，西方国家已基本放弃使用存款准备金工具。之后，对存款准备金制度的研究表明，存款准备金制度不仅能够维护金融稳定，而且还能调节银行信贷、货币供应量和金

      摘要：本文首先系统梳理和总结了存款准备金制度的发展历史和现状。由于货币政策操作框架发生改变，存款准备金制度的弊端逐渐显现，再加上存款准备金制度的功能被替代，西方国家已基本放弃使用存款准备金工具。之后，对存款准备金制度的研究表明，存款准备金制度不仅能够维护金融稳定，而且还能调节银行信贷、货币供应量和金融市场流动性，此外还能抑制通货膨胀、资本流入和本币升值。然而，存款准备金制度同样存在政策调整的影响过于剧烈、对信贷的影响存在不确定性、造成无谓损失以及可能不利于金融稳定等缺陷。中国存款准备金制度已不适合未来货币政策调控的需要，主要是因为：一是存款准备金制度的功能已经弱化；二是存款准备金制度调节信贷的有效性趋于下降；三是存款准备金制度给银行及企业带来的负担明显上升；四是存款准备金制度运行的经济环境已经发生较大变化。未来应大胆调降法定存款准备金率至更低水平，继续深入推进货币政策框架向价格型调控转型，同时为基础货币投放方式的变革做好准备。

      关键词：存款准备金；货币政策；货币供应量

      中图分类号：F822.1 文献标识码：A

      一、引言及文献综述

      存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算的需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金制度主要包括以下几个方面：一是对法定存款准备金率的规定，既可以根据不同存款的种类、金额以及银行规模有所区别，也可以设定单一比率；二是对作为法定存款准备金资产种类的限制，通常是将商业银行在中央银行的存款作为法定存款准备金，也有些国家允许将库存现金或者是国债等高流动性资产作为法定存款准备金；三是法定存款准备金的计提，包括存款余额以及缴存基期的确定；四是法定存款准备金率的调整幅度（盛松成，2015）。

      存款准备金制度是在中央银行体制下建立起来的，世界上美国最早于1863年以法律形式规定商业银行向中央银行缴纳存款准备金。存款准备金制度设立的初衷是保证存款的支付和清算，之后才逐渐演变成为货币政策工具。中央银行通过调整存款准备金率影响金融机构的信贷资金供应能力，间接调控货币供应量。然而，20世纪80年代以后，由于存款准备金制度本身存在问题，再加上政策环境已经发生变化，西方国家逐渐放弃使用存款准备金工具，并将存款准备金率调整至非常低的水平。到2004年，几乎所有西方国家都已不再使用存款准备金工具。中国人民银行自1984年开始独立行使中央银行职能后也建立了存款准备金制度，存款准备金工具逐渐成为人民银行最重要的货币政策工具之一。人民银行根据经济发展需要适时适度运用存款准备金工具，有效发挥了逆周期调节作用，取得了重大成功。2018年3月以来，随着宏观经济下行压力逐渐加大，人民银行不断降低法定存款准备金率，提高商业银行的可贷资金量，增强金融服务实体经济的能力，存款准备金工具再次发挥了重要作用。

      虽然中国的存款准备金制度发展至今成绩卓著，然而过往的成功不代表未来也一定会成功。随着利率市场化进程的逐步推进，再加上金融和实体经济杠杆率越来越高，存款准备金制度的弊端逐渐显现，给商业银行和实体经济带来的负担越来越重。早在2000年初，随着发达经济体央行（如美国、加拿大、瑞士、新西兰、澳大利亚等）降低或取消了法定存款准备金率，国内学术界就曾出现中国是否也应该取消法定存款准备金率的讨论。然而，鉴于当时金融市场还很不完善，利率也没有实现市场化，不具备将利率作为货币政策中间目标的条件，因此主流观点还是保留存款准备金制度，但需要进行完善。王维强（2001）认为，存款准备金制度是中国央行实行间接宏观调控的重要手段之一，还将在今后较长时间内发挥作用。当建立起发达的金融市场以及完备的金融调控体系后才可考虑取消存款准备金制度。纪敏等（2013）认为，存款准备金政策应该改革，为价格型调控提供稳定的货币环境。中国人民银行克拉玛依中心支行课题组（2014）认为，未来应保留一定的存款准备金，以便于央行稳定市场利率，但同时也应该逐步下调当前过高的法定存款准备金率。徐君阳（2015）认为，考虑到当前利率市场化还未完成，货币政策的利率传导机制也不完善，应继续坚持并完善存款准备金制度。然而，也有少部分学者认为可以应该尽快为取消存款准备金制度做好准备。彭兴韵（2005）认为，逐步降低乃至取消法定存款准备金总体上是全球趋势，中国应当更快地做好准备探索更加有效的法定存款准备金制度。雷学军（2013）认为，应积极研究货币政策目标调整的时机和环境，为取消存款准备金制度做好各项基础工作。

      中国自1984年建立存款准备金制度迄今为止已有26年，关于存款准备金制度有以下几个问题有待回答：第一，随着人民银行货币政策框架的逐渐转变，再加上中期借贷便利工具（MLF）等新型结构性货币政策的大量使用，存款准备金工具的重要性是否出现了下降？第二，随着金融创新的持续推进，直接融资市场日益发达，中国也出现了当年西方国家面临的货币层次不断模糊的问题，货币供应量与经济增长的相关性正在变弱。在这种情况下，存款准备金工具作为最重要的数量型工具，其有效性是否已经开始下降？第三，当前商业银行经营压力越来越大，而存款准备金要求本质上相当于商业银行变相向中央银行纳税，提升了商业银行的资金成本。当前降低实体经济融资成本呼声越来越高，是否应该取消存款准备金要求以进一步降低商业银行和实体经济的财务负担？本文希望通过系统地梳理和总结西方国家存款准备金制度的发展历程，并从理论层面全面分析存款准备金制度的优缺点，同时结合当前中国国情对存款准备金制度的适用性进行深入探讨，以期对于回答上述问题有所帮助。

      二、存款准备金制度的发展历史及现状

      （一）存款准备金制度的起源及在美国的发展

      存款准备金制度起源于18世纪的英国。由于当时英格兰银行不仅发行了大量的钞票，而且与政府的关系十分紧密，因此许多商业银行都愿意在该行开设账户，并存入活期存款以满足资金清算和提现的需要，这些活期存款即可视为最初的存款准备金。需要说明的是，向英格兰银行存入存款准备金是商业银行的自发行为，并无法律上的强制规定。现代存款准备金制度起源于美国，在世界主要国家中具有代表性，对其他国家存款准备金制度的发展也产生了深远影响。下面我们以存款准备金制度的功能演变为主线，介绍美国存款准备金制度的发展历史。

      1.20世纪20年代以前：便捷票据流通，增强政策效果

      早期美国商业银行不需要缴纳存款准备金。当时美国并没有统一的货币，银行票据主要充当信用中介。由于票据发行人本身的信用状况信息透明度较低，导致银行票据本身赎回成本较高，并且只能在小范围内使用。为了便于银行票据的流通，1820年纽约和新英格兰的银行开始设立自愿赎回安排。根据上述安排，一家银行同意按面值赎回另一家银行的票据，但条件是开证银行应在赎回银行的账户上保留足够的实物（黄金或等值货币）存款作为银行票据的支持。从本质上讲，这些存款就代表了历史上第一批存款准备金。尽管在随后的几年中，有些州开始要求银行针对银行票据保有存款准备金，但大多数州直到1861年内战爆发时仍然没有存款准备金要求。

      1863年，美国《国民银行法》获得通过，在国家一级首次确立了存款准备金要求，以便于银行票据的流通。1913年美联储成立，开始履行最后贷款人职能，减轻了银行系统临时流动性需求的冲击。联邦储备系统建立以后，法定存款准备金作为流动性来源的作用已经几乎消失。此后，存款准备金工具逐渐发展为货币政策的一种补充，美联储通过使用存款准备金工具增强公开市场操作、贴现政策以及信贷政策的效果。虽然美联储的成立降低了存款准备金制度存在的必要性，但美联储仍要求银行保有法定存款准备金。当时，中央储备城市银行法定存款准备金率为18%，储备城市银行为15%，国家银行为12%。由于法定存款准备金率依然较高，银行放弃的利息较多，为了减轻银行的经营压力，1917年美联储将上述银行的存款准备金率分别降至13%、10%和7%。然而，随着时间的推移银行存款准备金的负担还是越来越重。

      2.20世纪20年代-40年代：调节银行信贷

      在20世纪20年代-30年代，美联储强化了最后贷款人的职能。1931年，美联储开始将法定存款准备金视为影响银行信用扩张的工具，认为要求银行对新增储蓄保有法定存款准备金有助于抑制信贷过快扩张。然而，从实践来看存款准备金要求对遏制20世纪20年代后期信贷的快速增长几乎没有帮助。在此期间，美联储用来影响信贷的主要工具是贴现率。由于贴现率通常保持在市场利率以下，银行有动力从美联储借钱满足其扩张资产的需求。在20世纪20年代的大部分时间里，贴现窗口借款占美联储总资产的一半以上。由于美联储并未有意抑制信贷扩张，因此存款准备金要求对贷款并没有构成限制。此后，美国经济陷入大萧条。由于市场利率暴跌，贷款需求几乎枯竭。银行将资金存在美联储而不是用于贷款，形成了大量的超额准备金。美联储担心这些超额准备金可能导致信贷快速增长，最终引发通货膨胀，于是将法定存款准备金率提高了一倍，从而有效地吸收了多余的超额准备金。然而，1938年美国经济又显现疲弱迹象，美联储转而开始降低法定存款准备金率以刺激信贷扩张。

      3.20世纪50年代-80年代：控制货币供应量

      1951年，美联储恢复了积极、独立的货币政策。在随后的几年中，美联储对存款准备金要求进行了多次调整，主要是为了加强或补充公开市场操作和贴现政策对整体货币和信贷状况的影响。调整存款准备金要求在20世纪60年代和70年代逐渐成为货币政策的补充工具。然而，随着金融创新的快速发展，银行的资金来源越来越丰富，已经不再仅仅局限于存款，这给存款准备金制度带来了挑战。例如，当时商业银行越来越依赖于大额可转让定期存单获取资金。为了保证存款准备金制度的有效性，美联储开始针对市场创新定期修订存款准备金要求，以便于控制银行信贷和货币供应量。然而，金融创新使得银行竞争压力逐渐加大，存款准备金要求给银行造成的负担愈发明显，越来越多的银行开始离开联邦储备系统。为了防止会员流失，美联储修改法律允许银行恢复使用库存现金作为法定存款准备金。尽管美联储做出了努力，但成员数量下降的势头仍未减弱。1980年，美国国会通过了《货币控制法》（MCA）以解决美联储会员流失问题并更有效地控制Ml。MCA将法定存款准备金率设置为12%，并禁止美联储提高至14%以上。同时，MCA还对每家银行首笔2500万美元存款设定了3%的法定存款准备金率。此后十年中美联储基本上没有改变存款准备金要求。

      4.20世纪90年代初至今：作为货币政策的辅助工具

      20世纪90年代，美联储几乎不再使用存款准备金工具。1990年12月，美联储取消了非交易性账户的存款准备金要求。1992年4月，交易型账户的法定存款准备金率由12%降至10%。自此之后存款准备金要求几乎没有大的变化。随着存款规模的增长，免除准备金的存款规模也越来越大（见图1）。2020年3月15日，美联储宣布将于2020年3月26日将法定存款准备金率降至零，这一决定适用于全部存款机构（见表1）。需要说明的是，虽然美联储不再周期性地调整法定存款准备金率，然而依然还是在使用存款准备金工具作为其货币政策的辅助工具，主要是通过向存款准备金支付利息的方式来实现。2006年，《金融服务监管救济法案》获得通过，美联储获得了向存款准备金付息的权力。2008年12月，美联储宣布开始向存款准备金付息。通过向存款准备金付息，美联储构建了新的货币政策操作框架，存款准备金付息率构成了联邦基金利率目标区间的上限，隔夜逆回购利率构成了联邦基金利率目标区间的下限。美联储通过提高或者是降低存款准备金付息率以及隔夜逆回购利率来实现加息或者是降息的目的（张启迪，2017）。

      （二）国外存款准备金制度实施现状

      20世纪80年代以后，绝大多数西方国家逐渐减少甚至取消了存款准备金要求。主要有三个原因，一是西方国家货币政策操作框架发生改变。20世纪80年代中后期，由于管制放松以及金融创新的发展，各层级货币的统计越来越困难，货币供应量与经济增长之间稳定的相关性也被打破，致使西方国家逐渐放弃将货币供应量作为货币政策的中介目标，货币政策框架开始采用“通胀目标制”，货币政策调控由数量型向价格型转型。在通胀目标制货币政策框架下，存款准备金工具的作用大大降低，价格型工具开始成为货币政策调控的主要手段。多数商业银行的存款准备金水平降低到了只满足日常清算需要的水平。二是存款准备金制度的弊端逐渐显现。随着金融创新的发展，非银行金融机构发展十分迅速，导致商业银行的存贷业务急剧萎缩，给商业银行带来挑战。由于存款准备金制度只适用于商业银行，强制商业银行缴纳存款准备金不仅提升了商业银行的资金成本，而且限制了其信用扩张能力。三是存款准备金制度的功能被替代。自1988年巴塞尔协议诞生以来，世界各国开始逐渐广泛采用巴塞尔协议。在巴塞尔协议的最新版本巴塞尔协议III中，商业银行资本充足率要达到8%，核心资本充足率要达到6%。由于8%的资本充足率要求通常都高于一般国家的法定存款准备金率，根据“短边规则”，就控制信贷投放而言，资本充足率要求已经覆盖了存款准备金制度的功能。另外，资本充足率对银行信贷的约束作用要比相同水平的法定存款准备金率更强。由于满足资本充足率的要求需要根据风险计量资本，并且包含表外业务，因此，资本充足率要求比存款准备金要求更能限制银行的信贷扩张。此外，随着世界各国存款保险制度的逐步建立和发展，存款准备金制度部分金融稳定的职能也被替代，这也降低了保留存款准备金制度的需要。

      英国央行是最早放弃存款准备金制度的央行。1981年，英国央行废除了1.5%的法定存款准备金率。1981-2009年，各家银行根据与英国央行的协议自行设定存款准备金率。2009年以后，由于量化宽松政策的使用，英国央行撤销了银行存款准备金目标的要求（盛松成，2015）。日本央行于1957年5月确定了法定存款准备金制度，然而其法定存款准备金率一直设定在相对较低的水平，并且也较少调整法定存款准备金率。日本央行最后一次调整法定存款准备金率是在1991年10月，调整后最高法定存款准备金率为1.3%，最低法定存款准备金率低于0.2%。加拿大央行于1992年6月开始分阶段取消存款准备金要求，并在1994年实现了这一目标（彭兴韵，2005）。欧洲央行于1998年7月1日成立之初就将法定存款准备金率设定在2%这一非常低的水平。瑞士、新西兰、澳大利亚等国的中央银行也已经完全取消了存款准备金要求。美联储也于2020年3月26日将全部存款机构的法定存款准备金率降至零。然而，目前仍有约有三分之二的发展中国家使用存款准备金工具作为宏观经济稳定工具（Federico et al.，2014）。并且，巴西、中国、印度、俄罗斯等主要新兴经济体经常使用存款准备金工具。

      （三）中国存款准备金制度的发展历程

      中国存款准备金制度是在1984年中国人民银行正式专门行使中央银行职能后建立起来的，规定各专业银行、城乡信用社以及信托投资公司等需要向人民银行缴纳存款准备金（刘博，2011）。此后30多年时间，存款准备金制度逐渐完善，成为人民银行最重要的货币政策工具之一。根据存款准备金制度功能演变的过程，可以将中国存款准备金制度的发展分为三个阶段。

      1.1984-1998年：人民银行筹集资金的手段

      存款准备金制度设立之初，人民银行设定了较高的法定存款准备金率。其中，企业存款为20%，农村存款为25%，储蓄存款为40%。主要是因为，在此阶段存款准备金制度主要是为了筹集资金，为大型建设项目融资。然而，过高的法定存款准备金率导致银行资金严重不足，人民银行不得不通过再贷款的形式将资金返还给银行。1985年，为了解决银行资金不足问题，人民银行将法定存款准备金率统一降至10%。1987-1988年，为了筹集资金支持重点产业和项目，同时也是为了抑制通胀，人民银行两次上调法定存款准备金率。为了进一步提高银行的清偿力，1989年初，人民银行规定金融机构在银行设立备付金存款账户用于资金收付。由于备付金要求保持在5%-7%，使得总准备金率达到了18%-20%（盛松成，2015）。

      2.1998-2004年：一般性货币政策工具

      1998年，人民银行对存款准备金制度进行了重大改革，将“准备金存款”和“备付金账户”两个账户合并，统称为“准备金账户”；法定存款准备金率由13%降至8%；对各金融机构的法定存款准备金按法人统一考核；对各金融机构法定存款准备金按旬考核；调整金融机构一般存款范围，将金融机构代理人民银行财政性存款中的机关团体存款、财政预算外存款划为金融机构的一般存款，金融机构按规定比例将一般存款的一部分作为法定存款准备金存入人民银行（盛松成，2015）。

      3.2004-2011年：一般性与结构性货币政策工具

      为了应对经济结构性过热问题，2004年4月25日，人民银行开始实行差别存款准备金制度，将银行法定存款准备金率的确定与其资本充足率以及资产质量等指标联系起来，对资本充足率低于一定水平的金融机构实行相对较高的法定存款准备金率，使得存款准备金工具同时具有了一定的金融监管职能。2006年下半年至2008年上半年，为了对冲外汇储备激增所带来的过量流动性，人民银行8次上调法定存款准备金率。全球金融危机爆发后，人民银行又先后4次下调法定存款准备金率。2010年，为了回收银行体系过量的流动性，人民银行又先后6次上调法定存款准备金率。

      4.2011年至今：一般性货币政策工具与宏观审慎监管工具

      2011年初，人民银行引入差别准备金动态调整机制。该机制将信贷投放与宏观审慎所要求的资本水平相联系，同时考虑了各金融机构的系统重要性和稳健性状况。由于经常项目顺差依然较大，外汇储备持续上升，2011年上半年，人民银行又先后6次上调法定存款准备金率。2011年第四季度，受欧债危机影响，人民银行下调一次法定存款准备金率，以维持银行体系流动性的合理充裕。2015年以来，由于国内经济下行压力有所加大，人民银行又先后4次下调法定存款准备金率，以进一步增强金融支持实体经济的能力。由于宏观经济下行压力再度上升，2018年3月以来，人民银行又先后8次调整法定存款准备金率，综合采用降准和定向降准两种方式向市场投放流动性。为深化金融供给侧结构性改革，增强货币政策的调控能力，2019年5月6日，人民银行宣布构建“三档两优”准备金率新框架，即金融机构法定存款准备金率分为高、中、低三个基准档，并在此基础上实行两项优惠政策。

      三、存款准备金制度的作用及缺陷

      存款准备金制度在美国诞生后之所以被世界各国央行广泛采用，主要是因为存款准备金制度具有维护金融稳定等多种功能。然而，存款准备金制度同样也存在诸多缺陷，这些缺陷也是20世纪80年代西方国家央行放弃使用存款准备金制度的原因之一。一般而言，是否使用某项货币政策工具主要取决于中央银行对其政策成本和政策收益的权衡。因此，深入分析存款准备金制度的作用和缺陷对于判断存款准备金制度的适用性十分重要。本部分主要是从理论层面对存款准备金制度的作用和缺陷进行深入分析和总结，为中国存款准备金制度的适用性分析奠定基础。

      （一）存款准备金制度的作用

      1.维护金融稳定

      世界各国央行设立存款准备金制度的初衷主要是为了增强商业银行系统的稳定性。存款准备金制度有利于金融稳定主要有三个原因，一是存款准备金要求锁定了银行的一部分存款，相当于为银行提供了某种保护，防止银行陷入流动性风险和偿债能力风险（Gray，2011）。二是存款准备金要求对顺周期行为有抑制作用（Glocker，2019）。提高法定存款准备金率不仅会影响信贷增长，而且会减少银行的风险承担行为（Andries et al.，2018；Alper et al.，2018）。三是可以维持汇率稳定。当本币面临升值压力时，通过提高法定存款准备金率可以阻止货币升值，减轻脆弱性（Edwards and Rigobon，2009；Stiglitz，2000）。

      2.调节银行信贷和货币供应量

      存款准备金工具可以作为管理信贷周期的逆周期调节工具。当经济处于上升周期时，提高法定存款准备金率可以回笼基础货币，降低货币乘数和货币供应量，进而降低信贷增速，限制经济的杠杆率水平，抑制经济过热。而当经济处于下行周期时，降低法定存款准备金率可以释放基础货币，提高货币乘数和货币供应量，进而刺激信贷增长，提升经济的杠杆率水平，促进经济复苏（盛松成，2015）。

      3.调节金融市场流动性

      中央银行可以通过改变存款准备金要求直接影响商业银行的流动性，进而影响整个金融市场的流动性。当金融市场存在流动性压力时，中央银行可以通过降低法定存款准备金率为市场快速大量补充流动性，放松金融条件。而当金融市场流动性过剩时，中央银行可以通过提高法定存款准备金率快速大量回收流动性，收紧金融条件。此外，中央银行还可以通过对存款准备金工具的非对称使用降低特定机构的法定存款准备金率，从而实现定向宽松的效果（Gray，2011）。中央银行还可以运用存款准备金工具集中银行的资金，并通过再贷款等手段进行再分配，从而实现资金的结构性调整。

      4.抑制通货膨胀

      存款准备金工具也可用于稳定通胀。如果货币当局意图抑制通胀，那么可以通过提高法定存款准备金率实现，因为提高法定存款准备金率既能降低货币乘数，也能回笼基础货币，进而降低广义货币供应量并抑制通胀（Glocker and Towbin，2012）。如果货币当局还希望能在抑制通胀的同时维持基础货币的稳定，那么存款准备金工具则更加适用，因为调整法定存款准备金率并不改变基础货币存量。

      5.抑制资本流入和本币升值

      存款准备金工具还可以用于抑制资本流入和本币升值，这种使用方法在新兴经济体较为常见。当新兴经济体出现大量资本流入时，一方面会导致本币快速升值，降低本国产品竞争力，另一方面货币供应量会大量增加，导致信贷泡沫。而此时新兴经济体货币当局经常不愿意提高利率，因为如果提高利率会吸引更多的资本流入，并促使汇率进一步上升（Reinhart and Reinhart，1999；Terrier et al.，2011）。提高法定存款准备金率有以下两个作用，一方面，可以快速回收因资本流入被动投放的大量流动性，另一方面，由于法定存款准备金付息率通常低于市场利率，提高法定存款准备金率相当于增加银行的隐性税收，存款和贷款利率之间的利差会扩大，不仅对外国投资者而言拆借资金给国内银行的吸引力降低，国内贷款者的贷款利率也会更高。因此，提高法定存款准备金率可以在不引发进一步资本流入和本币升值的情况下抑制国内信贷（Glocker and Towbin，2012；Hoffmann and Loeffler，2014）。许多新兴经济体在经济不佳时并不需要升息来稳定汇率，在经济走强时也不需要降息以阻止汇率上升，因为可以通过改变法定存款准备金率来实现。

      （二）存款准备金制度的缺陷

      1.存款准备金工具产生的影响过于剧烈

      由于存款准备金要求的调整同时影响基础货币和货币乘数，存款准备金工具的使用无论是对银行信贷还是对金融市场的流动性都会产生非常大的影响。而且，由于存款准备金政策本身就会影响市场预期，并且具有一定的周期性，不会频繁改变存款准备金要求的调整方向，这就使得中央银行在使用存款准备金工具时会产生比预期更大的影响。此外，由于一般情况下商业银行保有的超额准备金数量较少，只要提高法定存款准备金率，哪怕幅度并不大，超额准备金就会立刻减少，甚至可能会出现存款准备金不足的情况。商业银行为了满足存款准备金要求，就不得不调整资产负债表，要么大幅缩减贷款，要么抛售有价证券。商业银行的行为一方面会导致信贷剧烈收缩，另一方面也会引发金融市场动荡，以上都会对经济活动产生不利影响。

      2.存款准备金调整对信贷的影响并不确定

      一般认为，通过调节法定存款准备金率能有效影响银行信贷，然而部分研究表明这一逻辑并不正确。上调法定存款准备金率不一定能够带来信贷紧缩，需要满足以下几个条件：一是法定存款准备金率的上调幅度要大于银行超额存款准备金率的下降幅度，即银行无法通过降低超额存款准备金率抵消上调法定存款准备金率的影响；二是银行向央行缴纳的存款准备金增量要大于银行存款的增量以及债券投资的减少额；三是银行通过同业存款等其他渠道额外获得的资金要少于银行向央行缴纳的存款准备金增量（李慧勇，2011）。如果上述条件不能够全部满足，那么上调法定存款准备金率给银行信贷造成的紧缩效应将大打折扣。反过来说，下调法定存款准备金率也不一定能够带来信贷扩张。如果在经济低迷时期银行坏账率较高，且对经济前景悲观，那么即便是央行下调法定存款准备金率也无法起到刺激信贷的效果。银行更有可能将获得的额外资金存放在央行形成超额准备金。此时央行的降准政策更像是“推绳子”，央行只能通过降准提高商业银行可贷资金量，却无法控制银行的行为，进而限制了降准的效果。

      3.存款准备金制度会造成无谓损失

      存款准备金工具的使用是有成本的。由于一般情况下存款准备金付息率低于市场利率，本质上相当于对银行进行课税（张晓慧等，2008），法定存款准备金率过高可能导致银行通过提高存贷款利率的息差将成本传导至其他市场主体，可能会传导给存款者（Black，1975），也可能会传导给贷款者（Fama，1985；James，1987），也有可能是银行的股东（Osborne and Zaher，1992）。而无论传导至哪一方，都会导致其利益受损。从经济实践来看，存款准备金的成本可能多数由贷款者承担。由于市场中资金供给方相对强势，而资金需求方相对弱势，因此，法定存款准备金率越高对企业的影响可能更大。当法定存款准备金率上升时，银行会倾向于提高贷款利率而不是压低存款利率。企业融资成本上升后，可能会减少投资，给实体经济带来紧缩效应。

      4.存款准备金制度可能不利于金融稳定

      近年来越来越多的文献认为存款准备金制度不但不利于金融稳定，而且会提高商业银行的违约率并加大经营风险（Hein and Stewart，2002）。主要是因为，一是存款准备金要求并未提供额外的流动性。当银行法定存款准备金不足时，需要在法定存款准备金缴存日之前补充法定存款准备金，这反而会加大银行流动性压力。因此，法定存款准备金更应该被看做是机构的负债而不是资产。二是当法定存款准备金率提升时会导致“寻找收益”效应（search-for-yield effect），商业银行会主动提高风险承担度，从而加大商业银行的经营风险（Ely et al.，2019）。三是存款准备金要求会提高商业银行的资金成本，进而降低银行的盈利能力。而银行盈利能力降低意味着资本回报率下降，融资能力也会下降。四是存款准备金要求会改变银行的行为，增加不稳定的融资来源。五是存款准备金要求的变化对小型商业银行的影响要远大于对大中型银行的影响。当法定存款准备金率上升时，由于中小型银行综合实力较弱，在金融市场中处于弱势地位，更容易受到冲击，进而影响金融稳定。

      四、中国存款准备金制度的适用性分析

      自1984年人民银行采用存款准备金制度以来，经济金融环境已发生巨大变化。因此，重新审视存款准备金制度的作用以及未来发展方向十分必要。从当前人民银行的态度来说，似乎是不希望将法定存款准备金率调整至过低的水平，同时继续保有存款准备金制度。近期人民银行曾多次表态目前降准空间已经十分有限。中国还是发展中国家，保有一定的存款准备金率十分必要。不仅有助于对银行的货币创造形成必要的约束，还可以储备充足的流动性以备不时之需，而且还有助于稳杠杆（孙国峰，2019）。然而，基于当前经济金融环境以及未来趋势，不仅法定存款准备金率存在过高的问题，而且中国存款准备金制度可能已经不适合未来货币调控的需要。

      （一）存款准备金制度给银行及企业带来的负担明显上升

      过去经济高速增长时期法定存款准备金率过高给商业银行和实体经济企业带来的成本在并不显著，主要是因为商业银行利润丰厚，企业盈利增长较快。然而，近年来存款准备金制度给商业银行和实体经济带来的负担越来越明显。一方面，随着利率市场化的推进银行盈利压力上升；另一方面，随着经济增速持续下行，资本回报率不断下降，而商业银行由于法定存款准备金率较高使得资金成本难以下降，一定程度上造成了企业融资贵现象。并且，随着利率水平的下降，存款准备金制度带来的成本将越来越明显。

      （二）存款准备金制度的功能已经弱化

      随着中国货币政策操作框架的演变、金融监管的发展以及经济和金融环境的变化，存款准备金工具的地位和作用已经逐渐下降。主要有以下几点原因：一是金融稳定功能已经无需依赖存款准备金工具实现。当前中国商业银行已经普遍采纳巴塞尔协议III标准，再加上央行宏观审慎体系的建立和完善，金融稳定功能完全可以通过调整银行的资本金要求、LTV比率上限等宏观审慎监管来实现，这一体系本身就比存款准备金制度更加完善。事实上，存款准备金要求与资本金要求本身也有重叠。二是中国已经建立存款保险制度，对存款准备金制度维持金融稳定功能的依赖性进一步降低，存款准备金制度在金融稳定方面的功能已经基本可以被其他工具替代。三是人民银行已经建立了一整套货币政策工具箱，可以通过MLF等多种工具调节市场流动性，而不再依赖于存款准备金工具。鉴于上述，法定存款准备金率的下限可能也已经大幅下降。

      （三）存款准备金制度调节信贷的有效性趋于下降

      从理论上来说，在其他条件不变的情况下，调整法定存款准备金率可以有效影响银行信贷，主要是因为，调整法定存款准备金率不仅会影响基础货币，而且会影响货币乘数。但从实践来看，调整法定存款准备金率越来越难以起到预期效果。一是当前商业银行负债越来越趋于多元化，负债不再主要依赖于存款。如果上调法定存款准备金率，银行完全可以通过其他负债来源增加负债对冲这一影响。二是商业银行可以通过加大创新力度规避存款准备金要求的影响。例如，商业银行可以调整负债结构，减少受存款准备金要求影响的负债规模。三是商业银行资金运用也不再局限于贷款，还可以投向金融市场。商业银行可以通过调整负债结构和资金投向减轻存款准备金要求的调整对其自身业务的影响。因此，意图通过调整存款准备金要求影响信贷将会越来越难以起到应有效果。并且，随着金融市场的快速发展，存款准备金工具的效果将越来越差。

      （四）存款准备金制度运行的宏观环境已经发生较大变化

      中国存款准备金制度在经济不同时期的作用不同。过去很长一段时间，存款准备金工具的主要作用是回收因国际收支大量顺差被动投放的过量基础货币，防止输入型通胀并满足经济增长带来的货币需求。然而，随着国际收支逐渐趋向于平衡，外汇储备持续上升已经几无可能，存款准备金工具的这一功能也将逐渐丧失。随着经济的持续发展，对基础货币的需求越来越多，需要通过持续降准不断释放基础货币。因此，法定存款准备金率在未来很长一段时间内可能将处于“只降不升”的状况。总之，由于经济环境发生了较大变化，存款准备金工具的地位和作用已经趋于弱化，并且未来仍将继续弱化。当前存款准备金制度与建设现代中央银行制度的发展要求并不相符，随着利率市场化的持续推进以及货币政策操作框架由数量型和价格型调控并举向价格型调控转型，存款准备金工具退出历史舞台可能只是时间问题。

      五、政策建议

      （一）大胆调降法定存款准备金率至更低水平

      从历史来看，中国法定存款准备金率的最低水平为6%，时间区间是1999年11月-2003年8月。2018年以来，受宏观经济下行影响，人民银行多次下调法定存款准备金率。截至2020年5月末，金融机构平均法定存款准备金率为9.4%，法定存款准备金率已经降至历史较低水平。然而，正如前文所述，当前存款准备金制度的多数功能已被取代，其重要性已大不如前，法定存款准备金率下限已经大幅降低。再加上存款准备金本质上是一种摩擦，不符合利率市场化的改革方向。因此，为了提高金融系统的效率，应该继续降低法定存款准备金率，减轻商业银行和实体经济企业的经营负担，从而减少经济的无谓损失。然而，考虑到当前利率市场化改革尚未完成，利率传导链条的传导效率依然不够理想，再加上需要保有一定的存款准备金以维持银行清算，维持比西方国家平均法定存款准备金率略高的水平仍有必要。未来数年内，可根据经济发展的需要逐渐将法定存款准备金率降低至历史最低水平6%以下，此后应减少存款准备金工具的使用，不再调升法定存款准备金率。中长期来看，随着利率市场化改革的持续推进以及直接融资市场的发展，将法定存款准备金率降低至与西方国家相近的水平是合适的，存款准备金工具也应该退出历史舞台。

      （二）继续深入推进货币政策框架向价格型调控转型

      当前，中国已经完成货币政策操作框架由数量型调控向数量型和价格型调控并举的框架转型，并正在价格型调控过渡。然而，近年来从全球来看数量型政策似乎再度得到了重视。新冠肺炎疫情爆发以来，美联储再次大量使用量化宽松政策，欧洲央行和日本央行也开始将量化宽松这种非常规的货币政策“常态化”使用。有观点认为，这或许意味着数量型政策并非是一种过时的政策。既然欧美国家已经开始大量使用数量型政策，中国数量型政策是否仍然可以继续大量使用而不需要转型？这一观点有待商榷。数量型和价格型政策的调控效率在不同的经济发展阶段和金融市场结构下效率是不同的。一般来说，在经济发展初期并且金融市场不够发达时数量型政策调控效率更高，而当经济发展进入成熟阶段并且金融市场发展程度处于较高水平时价格型政策调控效率更高。当前，西方国家已经进入零利率甚至是负利率时代，低增长已成为经济增长的新常态。在价格型政策已经极其有限的情况下，只能依靠“非常规”的数量型政策继续宽松。换句话说，欧美国家再度大量使用数量型政策是在价格型政策已经几无空间后的无奈选择。中国与西方国家经济发展阶段完全不同，离步入零利率时代仍然遥远，价格型政策依然是中国未来货币政策调控效率最高的手段。因此，货币政策框架向价格型调控转型的方向绝对不应改变，不能因为西方再度启用数量型政策而误导了国内货币政策转型的方向。

      （三）为基础货币投放方式的变革做好准备

      过去很长一段时间，人民银行投放基础货币的主要来源是外汇占款。此后，随着MLF等新型结构性货币政策工具的使用，这类工具成为一定时期内基础货币投放的主要来源。然而，MLF工具本身带有成本，且只有部分市场地位较高的金融机构才有资格使用，大量使用MLF工具将加剧实力相对较弱的中小型银行的生存压力，因此并不适合作为基础货币投放的主要来源。2018年，人民银行不断降准替换MLF，投放基础货币的方式重新转向外汇占款。然而，外汇占款是有限的。随着中国国际收支逐渐趋于平衡，外汇占款不太可能继续出现趋势性增长。再加上法定存款准备金率持续下调，外汇占款迟早有耗尽的一天。而一旦外汇占款耗尽，存款准备金制度也就更加失去了存在的意义。中长期来看，基础货币的投放可能将逐渐以外汇占款为锚转向以国债为锚。未来应逐渐增加国债的发行，为中长期内存款准备金工具的退出以及基础货币投放换锚做好准备。

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      The Past， Present and Future of Reserve Requirements

      Abstract: This article first systematically sorts out and summarizes the development history and current status of reserve requirements. Due to changes in the operating framework of monetary policy， the drawbacks of reserve requirements have gradually emerged. In addition， the functions of the reserve requirements have been replaced. Western countries have basically abandoned the use of deposit reserve tools. After that， research on the reserve requirements shows that it can not only maintain financial stability， but also regulate bank credit， money suPPly， and financial market liquidity. In addition， it can suppress inflation， capital inflows and the appreciation of the local currency. However， reserve requirements also suffer from deficiencies such as excessive policy adjustments， uncertain effects on credit， unnecessary losses， and possible disadvantages to financial stability. China’s reserve requirements are no longer suitable for the needs of future monetary policy regulation. Firstly， the function of reserve requirements has been weakened； secondly， the effectiveness of reserve requirements to adjust credit tends to decline； thirdly， the burden imposed by reserve requirements on banks and enterprises has risen significantly， fourthly， the economic environment in which the reserve requirements operates has undergone major changes. In the future， the central bank should boldly lower reserve requirements to a lower level， continue to further promote the transformation of the monetary policy framework to price-based regulation， and be prepared for the reform of the monetary base delivery.

      Key words: Reserve Requirements； Monetary Policy； Money Supply

      张启迪金融学博士，高级经济师，CFA，中央财经大学国际金融研究中心客座研究员，电子邮箱：zhangqidi1@126.com 微信公众号：wallstreeteco

[信息快递] 张启迪：存款准备金制度的过去、现在和将来

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