熊锦秋：不宜过度依赖绿鞋机制稳定新股价格

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熊锦秋：不宜过度依赖绿鞋机制稳定新股价格:要巩固“新股不再滥炒”这个来之不易的大好局面。　　熊锦秋　　11月27日，邮储银行(行情601658,诊股)(港股01658)发布《首次公开发行股票发行公告》称，邮储银行和联席主承销商根据初步询价结果，协商确定本次发行价格为每股5.50元，本次邮储银行授予联席主承销商不超初始发行数量15%的超额配售

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7 g! ^! _* U& I* l8 E5 N        要巩固“新股不再滥炒”这个来之不易的大好局面。
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' J( Z% P, ^5 C; g7 ^5 }1 l4 f( G        11月27日，邮储银行(行情601658,
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)(港股01658)发布《首次公开发行股票发行公告》称，邮储银行和联席主承销商根据初步询价结果，协商确定本次发行价格为每股5.50元，本次邮储银行授予联席主承销商不超初始发行数量15%的超额配售选择权，也即引入绿鞋机制。笔者认为，绿鞋机制稳定股价只能稳住一时，要防止新股破发关键是不宜高价发行。
: Y! l: V9 m1 ?% u: Q        《证券发行与承销管理办法》第15条规定，首次公开发行股票数量在4 亿股以上的，可在发行方案中采用超额配售选择权。而按《超额配售选择权试点意见》，超额配售选择权是指发行人授予主承销商的一项选择权，获此授权的主承销商按同一发行价格超额发售不超过包销数额15%的股份。
        在绿鞋机制的实际操作中，主承销商往往与投资者达成协议，投资者预先付款并同意向其延期交付股票。自股票上市之日起30个自然日内，若股价低于发行价的，主承销商有权使用超额配售股票募资从二级市场买股，分配给提出认购申请的投资者，由此形成对二级市场股价稳定机制；若股价高于发行价，承销商可要求发行人按发行价格增发股票，再分配给投资者。
7 R2 {& L/ K4 h# P) l        绿鞋机制对稳定新股上市后30日内的股价有相当大的作用，但显然，在新股上市30日之后，绿鞋机制就无用武之地，此时股价定位主要就看其内在价值。此次邮储银行A股发行价每股5.50元，但目前邮储银行的H股价格在5.1港元左右，目前1港元兑换0.9元人民币，A股IPO价格高于H股市场价格，这为A股价格长期稳定带来一定压力。当然，目前同一家银行，A股价格也往往高于H股价格20%左右，因此邮储银行A股上市后估计定位也在发行价上下。
' Q) Z+ f1 U' `0 x9 q4 @: ~5 ~        可以想见，即便一家平庸上市公司发行价过高，只要存在绿鞋机制，就会对新股上市后30日内的股价形成支撑，这是绿鞋机制固有的效果。但显然，绿鞋机制也存在一些弊端，正因为其中存在价格稳定机制，投资者认购时就敢于认购，因为跌破发行价就会有护盘资金吸纳，新股存在获利机会；而发行人和承销商则敢于较高价格发行，发行人可以多募集资金、承销商则可多获得承销收入。
        事实上，在绿鞋机制下，新股上市后30天内若跌破发行价承销商从二级市场低价买入股票，再分配给打新投资者；本来这个时候打新投资者若从二级市场买入、成本更加低廉，绿鞋机制的实施等于提高了打新投资者买入成本，这对打新投资者其实不利。尽管承销商低买高卖所获差价可能纳入证券投资者保护基金，打新投资者也等于是被动做公益。
        此前由于新股发行价格（尤其是科创板新股）、发行节奏的逐渐市场化，市场开始出现一些新股破发案例；这让打新投资者逐渐意识到，认购新股也非包赚不赔、同样存在赔本风险，这相当于对打新投资者的风险教育。有些上市公司新股发行采用绿鞋机制、有些则不采用，可能导致市场不公，而绿鞋机制形成的个股价格稳定小气候，可能让投资者对新股认购风险又有所麻痹，或与新股市场化发行、风险自担的导向稍有所偏离。
  F3 G' l) M) H9 R" Y0 s8 w        当前新股破发越来越频繁，笔者认为即便在这种情况下，也应继续坚持新股发行节奏、新股发行价格的市场化，也即IPO节奏以及发行价格应由市场自己做主，要巩固“新股不再滥炒”这个来之不易的大好局面。在如此局面下有些新股发行引入绿鞋机制，其目的或许一方面是为了维持较高的发行价，另一方面又想吸引投资者的参与；试想，若IPO价格足够便宜，又何必引入绿鞋机制。
        笔者认为，在新股破发局面下，作为卖方的发行人要赢得投资者青睐，可适当考虑降低发行价、对投资者作出部分让利，未来23倍新股发行市盈率的窗口指导也或许根本不需要，因为投资者对如此高价发行或许根本不会认可，这样才能真正体现新股发行的投资者约束以及市场约束。
        （作者系资本市场资深研究人士）