抱团投资 肖国元：抱团，一场从价值投资到价值崩塌的游戏

执手白首忆往昔

抱团投资 肖国元：抱团，一场从价值投资到价值崩塌的游戏:2020年下半年以来，随着少数头部企业股价的快速上涨，沪深股市“强者恒强、弱者恒弱”的二八分化格局越来越明显。与此同时，追逐价格上涨股票的市场氛围也快速浓厚起来，“抱团”成为市场热议的焦点。究竟该如何看待抱团现象？　　股市抱团　　用“抱团”来描述机构投资者聚集于某些股票的现象，只是一种形象说法。其实

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2 ?! N& }: H/ Q4 M, {        2020年下半年以来，随着少数头部企业股价的快速上涨，沪深股市“强者恒强、弱者恒弱”的二八分化格局越来越明显。与此同时，追逐价格上涨股票的市场氛围也快速浓厚起来，“抱团”成为市场热议的焦点。究竟该如何看待抱团现象？

        股市抱团

        用“抱团”来描述机构投资者聚集于某些股票的现象，只是一种形象说法。其实，“抱团”来源于“抱团取暖”，原意是指在寒冬季节，人们拥抱在一起，相互取暖以对抗严寒的天气。后来，人们借此比喻互助协作，积聚力量，共渡难关。在用于企业、机构管理时，则是指企业单位或团队之间互助协作，集中资源以应对复杂多变的外部局势，共克时艰。
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$ x/ z0 `$ h9 F' [8 x        借用一个生动、具象的行为学词汇来描述具有丰富经济学含义的股市现象，抱团一词虽然形象、生动，但毕竟语义不详，含义模糊，不利于讨论与分析。因此，对于股市抱团，不能停留在形象描述上。很明显，股市抱团具有独特的内涵。只有对其进行明确定义，明了其所指，才有可能展开有意义的分析与思考。
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8 n9 i9 k. p( F  {6 L: G, H        从静态角度看，股市抱团的初始形态是指一些机构投资者集中、大量持有某些业绩优良、预期良好的股票的现象。但对比原本意义上的抱团，股市抱团具有以下特点：
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        其一、虽然各种投资者聚集在一起，共同持有某些股票，但他们不会就这些股票达成一个统一的明确的目标——一个公开的、固定的价格，然后齐心协力，以致不达目的不罢休。
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        其二、由于抱团不是组织化的行动，抱团者更像是“乌合之众”的临时聚合。因此，不同投资者之间不可能协调行动，做到动静有序、进退有据。

& }5 @# y- y; ~% G3 l2 o8 E$ g! _( Q        其三、在股市里，由于趋利的自发性，抱团更容易衍生出随大流、搭便车行为。虽然机构投资者安营扎寨的旗帜上写着“价值投资”“业绩优良”“行业龙头”等字眼，但其实被插上这类标签的股票绝大多数是经不起长时间、大规模抱团的考验。
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. i+ B6 F; j& k        如果我们再细致深入地解剖一下，可以看出股市上抱团行为之所以别具一格的原因。最主要、也是最根本的原因，是同一只股票对不同的投资者而言并不一样。也就是说，虽然投资者都持有名称、代码相同的M股票，但甲的M与乙的M并不是同一个M。甲是因为a原因在b价位买入M，对股价的预期是d元；乙是因为q原因在r价位买入M，预期的股价是s元，诸如此类。可以说，有多少投资者，就有多少M。因此，每一个投资者都是一个特别的存在。这导致股市抱团会产生千变万化的“魔方效应”，也为抱团松动、垮塌埋下伏笔。
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8 v5 w, e: H6 c6 ~) _8 N' f1 D        始于价值，终于崩塌

( p- j+ C( Z# v# O        如果从动态角度来看，股市抱团的复杂内涵更值得关注。一切都在行进中，一切都在变化中，任何抱团都经不起时间的考验。主要原因有三个：

        首先，对股票进行评估是非常主观的事，每个人心里都有一杆称，即使是面对同样的信息，也会给出不同的估价。

" c6 n9 o8 G; e+ B7 r! W/ B        其次，信息不对称现象是普遍存在的，影响股价的因素千千万万，任何人都不可能全知全能，总会面对信息陷阱与信息盲区。

+ J; C5 m- j! ^- l) I6 U5 ^7 R        最后，即使同一个人，面对不同的情况，他的盈利预期与盈利目标也会不一样。

        尽管抱团形态多样，但基本模式主要有两种：
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        A、 追随模式，即一些投资机构、其他投资者（主要是中小投资者）会追随先前已经布局的机构投资者，快速买入相关股票。随着资金的大量涌入，股价大幅上涨，持股风险急剧上升。

        B、 模仿-复制模式。由于好资产实在太少，因此，追随模式能够容纳的资金是有限的，于是模仿-复制模式应运而生。投资者会根据追随模式所遵循的一些路径，选出类似股票，最常见的做法就是按照行业类比、产品类比、技术类比等筛选出一些投资标的。这类股票就是A股市场最常见、也很有市场张力的概念股。由于羊群心理以及搭便车的心理，概念股的风险被抛到了九霄云外。这时的股票估值非常高，积聚了极大的风险。
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        更不可忽视的是，无论A模式，还是B模式，都会因为一些无法预期的变故而导致抱团面临瓦解的危险。企业经营变化、大股东减持以及因炒作过程中的违规违法行为引发监管处罚等等，都会产生“雪崩效应”，正所谓“树倒猢狲散”，使得股价大幅下挫。类似情形在A股市场屡见不鲜，差别只是规模大小、持续时间长短的不同。
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        警惕历史重演

8 {" g/ c9 V" P3 }4 B/ u- C1 f        A股30余年的历史中，大规模的抱团首次出现在2007年的牛市中，尔后的2009年、2013年以及目前行进中的股市都出现了大规模抱团现象。

        2007年，A股处于大牛市中，金融股成为抱团标的最集中的板块。2009年A股走的是反弹行情。2007年大牛市见顶之后的大跌一直持续到2008年10月，历时一整年的熊市大伤市场元气。源于美国次贷危机而蔓延成全球的金融危机对中国经济也产生了明显的冲击。在这样的背景下，2009年，机构投资者利用反弹时机，选择受危机影响比较小的消费股作为投资标的不失为明智之举。2009年的反弹到当年8月就结束。随之而来的是长达4年多的调整，直到2014年4月。在此之前，2010年上市的创业板不受市场待见，大部分时间走势不振，上市时的创业板基准指数1000点最低跌至585点，到2013年5月，才重回1000点之上。2014年6月，A股开始走强，随后创业板指数也迎来了比较火爆的行情。信息科技股成了这一轮行情中抱团的主要标的。

        总结这3次抱团经历，可以发现一些共性：
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        其一、抱团标的选择切合了宏观背景与经济活动脉络，初始标的大多数业绩优秀，经营稳健，有一呼百应的号召力。
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# h* o% k( }& e0 \6 _1 @) {        其二、到后期，市场氛围非常炽热，抱团范围越来越大，各种风马牛不相及的概念股一哄而上，整体市场风险急剧升高。
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        其三、一旦行情走到尽头，抱团股照样会大幅下跌，令后期加入的抱团者往往亏损累累。
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        目前，市场热议的抱团开始于2017年，抱团标的主要是大消费股，以白酒、食品饮料、生猪养殖类公司为主。进入2019年，科技类公司加入抱团阵营。受制于新冠疫情，全球经济表现并不靓丽，但各国宽松的货币政策以及对后疫情时代的期待，催生了市场的投资热情。A股整体估值与一些抱团概念股的估值都进入了比较高的区域。这是值得警惕的。

        总之，抱团本质上是优质资产稀缺的产物，也是获取较高收益的比较可靠的方法。但对于搭便车的中小投资者而言，风险意识与风险防控技巧是必备的装备。