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[信息快递] 房地产 地产和消费的脱节:本轮复苏有何不同

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发表于 2021-3-15 00:00:00 | 显示全部楼层 |阅读模式
房地产 地产和消费的脱节:本轮复苏有何不同:【金融界名家专栏】本文作者:梁中华,经济学博士,海通证券研究所首席宏观分析师     在我国以往的经济周期中,房地产经济与消费高度相关,往往是同升同降。但是去年以来,房地产销售逐步恢复正常,而消费的表现依然偏弱,和疫情之前的正常水平相比还有较大差距。也就是说,本轮房地产经济复苏,并没有带动消费同步回

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3 X! V0 L9 W( A  e% T          【金融界名家专栏】本文作者:梁中华,经济学博士,海通证券研究所首席宏观分析师   2 m8 t  V! G; L; p; S8 M) d
        在我国以往的经济周期中,房地产经济与消费高度相关,往往是同升同降。但是去年以来,房地产销售逐步恢复正常,而消费的表现依然偏弱,和疫情之前的正常水平相比还有较大差距。也就是说,本轮房地产经济复苏,并没有带动消费同步回到正常水平,这也是本轮我国经济复苏和以往最不一样的地方。究其原因,一是居民收入恢复偏慢,部分领域还受到疫情的较大冲击。二是人口流动和聚集活动受限。; v- g1 P5 }/ q% h
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        经济结构的分化从通胀的角度也能体现:以往 PPI 的走势与核心 CPI 较为一致,但是这次出现了明显背离。所以以往我国 PPI 的回升代表了经济的全面复苏,本轮 PPI 的回升更多反映的是房地产经济的回暖,而终端消费领域依然偏弱。在经济结构问题比较大的情况下,货币政策大概率不会仅仅跟随 PPI 进行加息的操作,而更多是定向收紧房地产等领域的信用。
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        在以往我国的经济周期中,房地产经济与消费高度相关,如果地产销售向好,居民消费也会同步增加。但是去年以来,我国地产的销售已经明显高于疫情前的正常水平,而消费的表现依然偏弱。也就是说,本轮房地产经济复苏,并没有带动消费同步回到正常水平。那么地产和消费脱节的原因在哪?未来的消费能否回到正常?本篇报告将对此展开分析。
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        1.以往的周期:地产好,消费就好
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        在以往我国的经济周期中,地产经济和消费是高度相关的。在 2009 年,地产引领经济复苏,商品房销售大幅增加,随后居民消费支出也企稳回升。在房地产对经济增长贡献突出的年份,比如 2012 年、 2015 年,这种规律也相继重现。可以说,房地产是主导我国消费波动的重要力量。4 S1 u0 C8 H8 @$ b
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        地产经济之所以能够带动消费,主要有两方面的原因:一方面是财富效应的结果。当地产销售向好,房价随之提升,财富的增加使得居民提高消费水平。 2019 年,在居民家庭的资产配置中,住房资产的比重高达 69.9% ,这使得房价上涨成为居民财富增加的主要因素。根据 2020 年中国家庭金融中心的调查,住房资产对居民财富增加的贡献率为 33.4% ,远高于现金、工商经营等因素的影响。
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        另一方面是收入效应的影响。在过去十年里,我国 1/3 左右的经济增长,是由房地产直接或者间接拉动起来的。比如 09 年、 12 年、 15 年经济的企稳回升,都开始于居民加杠杆后房地产市场的好转。经济的复苏后,就业情况也会好转,居民收入随之提升,并最终带动消费的增加。
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9 `; q" ]) @; h$ Y/ G6 e/ d, S        2.本轮周期:地产已偏热,消费仍偏冷
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, a; q. W% ?/ z1 M3 ?+ n$ E        去年新冠疫情爆发后,我国实行了宽松的货币政策,房地产市场快速回暖,对 GDP 的拉动飙升到 2009 年的水平。截至 2020 年 12 月,我国房地产的销售面积和销售额同比增速分别为 11.5% 和 18.9% ,均高于疫情前的水平。
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        但是,社消零售增速却只有 4.6% ,和疫情前的水平仍然存在较大差距,反映了我国的终端需求仍然偏弱。而这也是和以往经济周期最不一样的地方:本轮房地产经济复苏,并没有带动消费同步回到正常水平。
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, G9 u4 M. y) n* U  Y        本轮房地产经济与消费为何会脱节?我们认为原因主要有两方面:一方面,收入的下滑是导致消费恢复偏慢的重要原因。例如,尽管去年四季度我国GDP增速已经比疫情前的水平还要高,但城镇居民可支配收入增速只有5.7%,距离疫情之前的接近8%的增长还有较大差距。因为疫情还未过去,在疫苗接种比例较低的情况下,居民体内普遍缺乏抗体,人口出行和聚集都会受到一定限制,势必会对餐饮、旅游等行业构成一定冲击。而餐饮、旅游等行业个体户较多,居民就业和收入增长受到一定压制。# k* S- ~3 c3 b
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        截至 2020 年 4 季度,我国农村外出务工人员相比 2019 年同期回落 2.7% ,降幅有所扩大。同时,该群体的月均收入增速仅为 2.8% ,大幅低于疫情之前 6.5% 的水平。0 x1 Q" N# Z0 ?# j

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        另一方面,疫情防控决定终端消费难回正常增长。人口的流动和集聚活动仍然没有回归正常,相关的消费就难以恢复。从居民端看,在 2020 年的各项消费支出中,教育文娱和交通通信支出的占比达到 22.6% ,但是这两项支出增速在去年分别下滑 19.1% 和 3.5% ,对消费的恢复形成拖累。而这两项消费活动也正是需要人口流动和集聚才能推动。从企业端看,当前餐饮业的收入增速大幅低于正常水平,意味着消费依然受到疫情的压制。
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        往后看,消费的恢复与疫苗的接种速度密切相关。如果居民没有像疫情前一样正常的出行和聚集,消费就难以回到正常。而要解决人口流动的正常化,必须从医学上防控住疫情。所以到年底前,消费增长或难以回到疫情前的增长轨道上来。3 p: J; c3 k) }
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        3.价格的分化:一半通胀,一半通缩
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        地产强、消费弱的经济结构分化,从通胀的角度也能看得出来,目前我国是一半通胀压力、一半通缩压力。去年下半年以来,我国 PPI 同比增速大幅反弹,但主要是生产资料带动的,而生活资料的价格是比较低的。一方面,在房地产投资拉动需求、供给端又受到疫情扰动的背景下,大宗商品价格持续上涨。另一方面,海外需求的恢复拉动了国际油价的回升,所以大宗商品面临通胀的压力。& j, `, y/ w* r, o  Y; Q3 }
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        通缩的压力主要在于居民消费端。以往我国 PPI 与核心 CPI 、服务 CPI 的走势较为一致,但是这一次出现了明显背离。 PPI 的回升比较快,但是核心 CPI 还在低位,处于磨底的阶段。这也是和以往周期不一样的地方。5 f0 K0 R) F3 j' J

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8 j; b$ A8 Y9 w. x- ?        4.加息概率很低:定向紧信用
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6 |) M# F. g7 l" d) p6 _, c0 D" R& w        从以往的情况来看,PPI对于我国货币政策的指示意义较强。2015 年之前,每当 PPI 同比达到较高位置( 4% 以上),央行都会选择提高基准存贷款利率。 2015 年之后,货币政策调控框架做了调整, DR007 成了反映政策利率走势的指标,但是 2016 年 DR007 的大幅抬升,也是建立在 PPI 同比大幅走高的基础上的。
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4 P8 B! u2 E# |! [4 ^* z& G        之所以如此,是因为以往PPI的回升代表经济的全面回升,房地产和消费是同步改善的,PPICPI是同步改善的。5 l/ Y4 ?% k4 L0 K3 ~# z; K

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0 E9 `9 A& n, p- E9 }) V/ e: W        而本轮经济复苏周期中,尽管PPI在回升,但主要来自大宗商品的价格上涨,而生活资料、终端消费品价格仍然处于低位,也就是说经济复苏中仍然存在薄弱环节,尤其是终端消费领域。所以本轮PPI的回升并不代表经济的全面复苏,进行加息等全面收紧政策的概率也会较低。
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0 }3 L! I: o/ }9 K. w        无论是去年底的中央经济工作会议,还是 2021 年的《政府工作报告》,都明确把稳定宏观杠杆率作为今年的重点工作,并且提出 “ 保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配 ” 。而去年融资的增速远高于经济增速,这意味着尽管今年加息和降息的概率都很低,但信用方面的政策,尤其是对房地产领域的信贷投放政策会收紧。也就是说,在经济面临较大结构问题的情况下,进行加息这种总量收紧的操作的可能性很低,更多是定向的信用收紧。1 ^( v' X! ^; V' S" f
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