|
|
发表于 2020-8-18 00:34:34
|未经授权,严禁转载,违者必究...
|
显示全部楼层
|阅读模式
| 海通宏观:直接融资大时代到来了吗:直接融资大时代到来了吗? (海通宏观 应镓娴) 概要: 现状:间接融资主导,转型空间充足。企业融资结构通常指直接融资和间接融资的占比情况,对结构的观察又可以分为增量法和存量法。增量角度,现阶段我国新增社融中直接融资比例约为14%。存量法下,我国直接融资占比长期稳定在30%-40%区间,间接融资 | 2 P }! t- [% n: X! j2 A' J
% ]9 e* d) r0 L- ]7 D/ y# U! x
, M. x- I: O" M7 Z. `" O/ N/ ^: T, A8 w4 v: s
' e! Q% z/ P3 F* {1 N( c% m
: ?: r* h* D$ L. E& w
9 C3 { J7 J2 S6 V/ H# f; T
3.供给:居民财富增长,投资需求提升" B/ H2 Q' R! z: L9 b( s( s& W9 V
) r" \ ~- t" i+ B0 P% V" [ 3.1国际:地产比重下降,风险资产趋升
$ Z V3 [: n, b# ~. N! v2 H# D" n8 b3 G) I) t, D$ j' e, m
从资金提供方看,随着经济发展和人均可支配收入提升,居民对财富管理和直接参与资本市场的需求也倾向于增加,有助于推动金融体系向直接融资转型。
9 v: R( {/ Z* e4 P+ x9 y2 f, T o! d+ S. U ] s0 ?6 x9 _
80年代以来,美国居民金融资产配置比重持续提升。仍以美国为例,1978年美国人均GDP突破1万美元,此后居民的资产配置持续从实物资产向金融资产转移。从资产增量角度看,居民对金融资产的配置比重由79年的57.9%持续提升至99年的72.5%。而同期,最主要的实物资产,房地产的占比则由34%降至23.6%。* y3 w8 z* R# ~ q3 r
[% _7 A( W% \$ ^$ W, Y: y5 ]
0 D+ b/ Y, {; ~8 O- a3 S% k) q
; E5 C2 }- |8 R) ~
) k/ b* W3 y# ? 利率下行压低无风险资产占比,股票基金配置与股价联动性强。从居民金融资产配置结构看,美国居民金融资产中现金和存款的占比自80年代中期开始明显下滑,而后维持在10%左右的低位。这主要源于80年代后无风险利率的迅速下行。为了追求收益,居民开始增配高回报资产,推升了股票基金的配置占比。而从00年开始,美国无风险利率长期稳定在低位,股票基金等风险资产的占比开始与股价呈现出更明显的联动关系。
% j# m* E7 v0 E% o9 @
4 p$ \# X2 j3 N; ?, N7 E$ A
" l$ U; I, F' c3 \
9 n% U8 g6 K C/ r3 ]3 K0 a
! Q6 O& v" G+ }, _2 X7 t7 j 值得注意的是,80年代以来机构性资产,包括共同基金和养老基金的占比呈现持续扩张趋势。一方面,随着80年代美国金融市场管制的放松,共同基金发展明显提速,成为居民参与资本市场的重要方式。另一方面,随着当地人口老龄化的加剧,以401k计划为代表的养老基金规模持续增长,直接成为美国8、90年代大牛市的有力推手。
4 b6 l" W' o/ S+ @; D2 }, D# y0 V0 K& n
, |' N! {! T$ L4 a' w
) c4 O* l- {4 @$ ]1 y6 H) Y: z
. a# [) K e$ q6 O# V+ |2 x 居民财富向资本市场转移提供增量资金,与产业升级、资本市场繁荣形成正向循环。总结来看,80年代后,高技术产业迅速发展。通过有效对接创新企业与居民财富,资本市场迎来了一轮长期大牛市。而股市的繁荣,不仅反哺了科技企业的壮大,也使得居民财富持续增值,可以说形成了一个正向循环。也正是因此,即使00年互联网泡沫破灭、市场大幅回调,美国股市仍能在近20年维持上升趋势。6 b4 k( {- `% w( c1 ^& b
3 x2 K( K+ C6 F
7 O) O/ d; ^! b3 m
9 E+ x, C) S( e3 d
2 t U+ s7 Q; {8 D: C 不光美国如此,人均GDP较高的国家,其居民对风险资产的配置比例也通常较高。从横向比较的视角看,主要国家的人均GDP与居民金融资产中股票和债券资产占比存在较明显的正相关性。也就是说,随着经济发展水平的提高,居民财富同步增长、风险承受能力提升,通常资本市场也更为成熟,因而风险资产的配置比例也倾向于提升。! b) u0 K0 H2 _- r% Q
8 U6 d. l# V, J1 _
/ m% d s/ n0 {$ F, n
( M5 ^5 E A1 H3 x7 Q* T& F9 U# `6 I9 r+ R* f8 [6 C
3.2中国:地产时代渐远,向金融资产转移
; v) U; p* G: l( k
" W' R0 b" P3 h2 n- E) M3 m. g. U 近年来,我国居民持有的可投资资产规模也在持续扩大。19年我国人均GDP首次站上1万美元,居民人均可支配收入增速维持在8%的水平,推动个人持有可投资资产规模持续扩张。根据招商银行(行情600036,0 {9 `* B7 |" k4 i2 F( k1 m1 K
[color=]诊股
" H2 F9 y: Z3 ~& K2 k$ R' A)(港股03968)《中国私人财富报告》预测,截至19年我国个人可投资资产规模约为200万亿,约为我国上市公司总市值的3.4倍。
, ^; `* g4 N3 _! c
. t5 t$ C2 p3 u0 y. v7 M- D : P/ b5 {: s# s. L! z3 |% Y8 a
3 K2 \& ?: H5 K/ @0 d7 J* M, |
7 l$ D, I: X2 J8 `. P g7 Z
但我国居民资产配置对地产的依赖度过高,股票、基金等投资明显不足。长期以来,房地产在我国居民的资本配置中占据了重要地位。截至18年,地产占我国居民资产总额的比重高达70%,明显高于美国与日本,与资产结构较为相似的韩国相比也偏高。而金融资产中,我国居民对股票、基金、养老金等的资产配置明显不足。我国居民资产中股票及投资基金、养老金和保险的比重仅占到8%,而美国、日本这几类资产分别占到57%和27%。! }; H$ m' j Z# O4 D
4 Q; r, \1 U. F9 S
$ V7 j& N F! V( A: H- |
7 ]8 J. K( T4 [2 J9 q$ Q& I; ?0 D$ T/ l: V# x
未来居民资产配置有望从地产向金融资产,甚至风险资产转移。首先,“房住不炒”的定位意味着地产作为投资标的的竞争力下滑,居民资产配置中金融资产的比例有望出现提升。其次,《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》显示,随着资产的增加,家庭持有风险金融产品的比率稳步提高,也就是说随着资产水平的提升,居民对股票、债券等风险资产的配置需求也将增加。
' h1 `" Y" R0 q; r; [, ]7 j4 `
! n4 }9 P( q9 @3 W! k3 `8 J- E
$ q7 n2 ?. c8 Y( H0 w0 E
: S3 U0 \; e5 {# q& b) ^1 e 再者,过去我国居民对现金和存款的配置比例较高,一个重要原因是我国无风险利率仍相对较高。但随着劳动年龄人口增速的下滑转负和技术进步的放缓,我国的长期利率易降难升。例如,余额宝的年化收益率趋势性下行,近期由于货币宽松更是到了2%以下,无风险资产的吸引力料将持续下滑。因而,从供给端看,直接融资的发展也符合我国居民资产配置需求的转变,是未来的主要方向。
4 w) _$ q0 G, r) d
9 v3 w, t* S5 K5 _7 C$ q & \1 T: W6 q5 u, l6 c# Y! p# F; s0 \
/ Z4 l* L0 Q" W! m6 a; P
. g7 R l0 o( _+ a" [* |$ ~/ k4 O. `, x 4.资本市场改革提速,直接融资大有可为- ^0 W" {# s/ G
- g2 U( G* I& |6 f$ P
近两年,中国资本市场按下制度改革“加速键”。18年中央经济工作会议提出“打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”,可以说是按下了资本市场改革的“加速键”。今年3月新修订的《证券法》开始实施,划定了发行、投资者保护、信息披露、市场体系等基础制度改革的方向;4月发布的《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》中强调“推进资本要素市场化配置”,从股市基础制度、债券市场、金融服务供给、对外开放四个角度提出改革意见。而在顶层 设计的框架下,19年7月科创板正式开市,20年3月注册制全面推行,6月创业板注册制正式启动,此外,还有再融资的放开、新三板改革的深化、两融新规的放松等系列重点任务均逐一落地。
2 @: t' Y2 S6 u# }5 v+ _" u, a7 U9 [1 z' w/ s7 J
0 r$ _8 i# x9 v* e# j9 E
; n$ e4 T. T `* b0 V, V( J
) V: j- l; ^5 U6 c7 X1 `$ m$ P4 I- g
综上,无论从是资金需求端还是资金供给端看,我们都已来到了直接融资大发展的拐点,政策的加快推出更是犹如加入“催化剂”,未来我国融资结构转型的长期趋势明确、直接融资大有可为
|
|